Фінансовий ринок - Шелудько В.М. -
4.4. Державні облігації України

В Україні перебувають в обігу облігації внутрішньої та зовнішньої державних позик, муніципальні, республіканські облігації.

1. Облігації внутрішньої державної позики (ОВДП). Випуск облігацій внутрішньої державної позики здійснює Міністерство фінансів, яке одночасно виступає гарантом їх своєчасного погашення. Генеральним агентом уряду з розміщення ОВДП виступає Національний банк України. Облігації існують у вигляді електронних записів на відповідних електронних рахунках у системі електронного обігу цінних паперів. Кожний випуск облігацій оформляється глобальним сертифікатом, який зберігається в Національному банку. Первинне розміщення облігацій відбувається на аукціонах, що проводяться через комп'ютерну систему. В аукціонах беруть участь Національний банк та комерційні банки, які виступають від свого імені або за дорученням клієнтів, у тому числі нерезидентів.

Розміщення державних облігацій здійснюється на добровільних засадах серед юридичних осіб. Випуск державних облігацій вважається таким, що відбувся, якщо у період розміщення продано не менш як 20% кількості облігацій, передбаченої до випуску. Національний банк має право здійснювати додаткове розміщення державних облігацій, не реалізованих у встановлений період розміщення.

Перший випуск облігацій внутрішньої державної позики відбувся в 1995 р. відповідно до постанови Кабінету Міністрів України "Про випуск облігацій внутрішньої державної позики 1995 року" від 23 серпня 1994 р. № 586. Основні умови випуску та порядок розміщення облігацій внутрішньої державної позики 1995 р. передбачали випуск облігацій на пред'явника загальним обсягом емісії один трильйон карбованців. Номінальна вартість однієї облігації — 100 млн крб., термін обігу — один рік, щоквартальна виплата доходу — з розрахунку 140% річних, погашення і виплата доходу — в безготівковій формі.

Перший аукціон з розміщення ОВДП, в якому взяли участь 11 комерційних банків, відбувся 10 березня 1995 р., другий і третій — відповідно 11 і 18 квітня. На цих аукціонах було розміщено облігацій на загальну суму емісії 1 трлн крб. і залучено коштів до бюджету на суму 1187,2 млрд крб.

Другий випуск державних облігацій було здійснено також у 1995 р. згідно з постановою Кабінету Міністрів України № 408 "Про другий випуск облігацій внутрішньої державної позики 1995 року". Загальний обсяг емісії становив 25 трлн крб., терміни погашення облігацій

— 90,180 та 270 днів. Дохід встановлювався на рівні 90% річних. Постановою Кабінету міністрів України "Про третій випуск облігацій внутрішньої державної позики 1995 року" від 11 грудня 1995 р. № 994 передбачався випуск ОВДП загальним обсягом емісії 5 трлн крб. з розрахунку 90% річних з термінами погашення 91, 182 та 273 дні. Всього у 1995 р. було проведено 28 аукціонів, від яких у бюджет надійшло ЗО 416 млрд крб. На аукціонах переважно розміщувались ОВДП з терміном погашення 91 день пе тільки як найбільш привабливі для інвесторів, а і як найбільш придатні для виплати доходу та погашення облігацій попередніх випусків.

На початку 1996 р. зобов'язання держави за ОВДП становили близько 25,3 трлн крб., або 253 млн грн. Законом України "Про Державний бюджет на 1996 рік" джерелом фінансування дефіциту Державного бюджету України визначались внутрішні державні позики в розмірі 150 млрд крб. При цьому передбачався перехід від процентних облігацій до дисконтних (безпроцентних). Терміни погашення державних облігацій — 28, 63,91,182, 273 дні та один рік з виплатою доходу з розрахунку 90% річних. За облігаціями з терміном погашення 182, 273 та один рік виплата доходу здійснювалась щокварталу, за облігаціями з терміном погашення 28, 63 та 91 день

— під час погашення. Номінальна вартість облігацій становила 10 та 100 млн крб. Погашення та виплата доходу здійснювались у безготівковій формі.

29 квітня 1996 р. Кабінет Міністрів України прийняв постанову № 469 "Про випуск безпроцентних (дисконтних) облігацій внутрішньої державної позики 1996 року", згідно з якою державні облігації розміщувались серед фізичних та юридичних осіб на добровільних засадах за ціною, нижчою від їх номінальної вартості (номінальна вартість однієї облігації становила 10 млн крб.).Ці облігації, як і попередні, також випускались у вигляді записів на відповідних рахунках у системі електронного обігу цінних паперів.

Для того щоб зробити ринок державних облігацій більш привабливим не тільки для комерційних банків, а й для інших інвесторів, у 1996 р. Головна державна податкова інспекція України направила лист "Про оподаткування прибутку від здійснення операцій з облігаціями внутрішніх державних і місцевих позик", відповідно до якого об'єктом оподаткування не вважались проценти, нараховані на облігації державних і місцевих позик. При цьому оподаткування прибутку резидентів та нерезидентів від здійснення операцій з державними облігаціями проводилось однаково. Проте ставка оподаткування прибутку для нерезидентів, що не здійснюють підприємницької діяльності в Україні, встановлювалась на рівні 15%, у зв'язку з чим ринок державних облігацій ставав значно привабливішим для нерезидентів, ніж для резидентів України.

В умовах високих рівнів інфляції та зниження реальної дохідності ОВДП комерційні банки поступово почали переказувати свої кошти з ринку державних облігацій на інші, більш прибуткові ринки. На активізацію діяльності комерційних банків на ринку ОВДП 28 травня 1996 р. була спрямована постанова Правління НБУ № 125 "Про тимчасовий порядок формування комерційними банками фонду страхування вкладів фізичних осіб", яка зобов'язувала комерційні банки створювати фонди страхування вкладів фізичних осіб за рахунок придбання останніми державних цінних паперів та передачі їх на зберігання до НБУ. При відмові комерційного банку передати на зберігання до НБУ державні цінні напери або при порушенні умов договору НБУ мав право застосувати до банку відповідні санкції.

З мстою підвищення зацікавленості комерційних банків у придбанні облігацій внутрішньої державної позики та поліпшення їх ліквідності постановою НБУ "Про тимчасовий порядок формування комерційними банками фонду страхування вкладів фізичних осіб" № 228 від ЗО серпня 1996 р. встановлювався коефіцієнт ризику "0" для вкладень у державні боргові зобов'язання.

Для спрощення процедури погашення облігацій з боку Міністерства фінансів України й одночасної купівлі облігацій з боку комерційних банків грошові розрахунки між учасниками аукціонів з первинного розміщення ОВДП у 1997 р. почали проводитись на кліринговій основі. Кліринг здійснювався з урахуванням взаємних грошових зобов'язань між учасниками торгів за придбані облігації з одного боку та Міністерства фінансів при сплаті доходу або погашенні облігацій — з другого, за умови, що терміни проведення платежів збігаються.

Кошти від випуску ОВДП у 1996 р. покрили дефіцит Державного бюджету в розмірі 1569 млн грн. Протягом року було проведено 283 аукціони з розміщення ОВДП. Всього в 1996 р. було розміщено облігацій внутрішньої державної позики на суму 3,3 млрд грн., що в 12,6 раза більше, ніж у 1995 р.

Сума заборгованості уряду за державними цінними паперами, включаючи проценти за ними, на початок 1997 р. становила 2342 млн грн.

Випуск державних облігацій у 1997 р. регламентувався постановою Кабінету Міністрів України "Про випуск облігацій внутрішньої державної позики 1997 року" від 4 січня 1997 р. № 2. Це були дисконтні облігації номінальною вартістю 100 грн. і термінами погашення 28, 63, 91,182, 273 дні та один рік.

Частка дефіциту бюджету, що покривалась за рахунок ОВДП, зросла в 1997 р. до 60%. (У 1995 р. вона становила 6%, у 1996 р. — 35%.) В умовах недостатності інших джерел фінансування облігації внутрішньої державної позики стали основним джерелом фінансування дефіциту бюджету. Для того щоб досягти необхідних рівнів залучення коштів до бюджету, дохідність облігацій підвищувалась, що не могло не призвести до негативних наслідків.

З липня 1997 р. прибуток від проведення операцій з ОВДП на вторинному ринку почав оподатковуватись на загальних підставах за ставкою 30%. Це поставило в неоднакові умови резидентів та нерезидентів, які здійснювали операції з купівлі-продажу ОВДП. Частка нерезидентів на ринку ОВДП досягла в 1997 р. 60%. Ринок ОВДП став значною мірою контролюватись нерезидентами, що загрожувало економічній безпеці держави. Капітал нерезидентів, досить рухливий і чутливий до змін на різних сегментах фінансового ринку, був спроможний у будь-який час переміститися на валютний ринок і репатріюватися за кордон.

Основною проблемою на ринку ОВДП на початку 1998 р. стала необхідність погашення випущених раніше ОВДП, загальна сума заборгованості за якими досягла 13,2 млрд грн. При цьому поточну заборгованість у розмірі 8,8 млрд грн потрібно було погасити протягом 1998 р. Не маючи коштів для погашення заборгованості, Міністерство фінансів та Національний банк України у вересні 1998 р. оголосили про реструктуризацію внутрішнього боргу через конверсію середньострокових ОВДП у довгострокові (КОВДП) з терміном погашення через два роки для нерезидентів та через 3,5 року для резидентів. Проведена конверсія дала змогу суттєво скоротити виплати за ОВДП, але не вирішила всіх проблем, пов'язаних з обслуговуванням внутрішнього боргу.

У 1999 р. Національний банк почав випускати Депозитні сертифікати Національного банку України. Метою їх випуску було уведення інструменту, що мав замінити ОВДП, довіру до яких було підірвано, а також використання нового способу регулювання кількості грошей в обігу.

З початку року уряд не розміщував ОВДП, водночас обсяг виплат за облігаціями внутрішньої позики становив 155 млн грн. Загалом протягом 1999 р. Мінфін реалізував облігацій внутрішньої державної позики загальною номінальною вартістю 4685 млн грн. на суму 3842 млн грн. За підсумками 1999 р. за рахунок ринку ОВДП бюджет було профінансовано па 807 млн грн.

На початку 2000 р. збільшився внутрішній державний борг за ОВДП, емісію яких було спрямовано на погашення внутрішніх та зовнішніх зобов'язань попередніх років без погашення вже накопичених боргів за державними цінними паперами, зокрема перед основним внутрішнім кредитором Міністерства фінансів — Національним банком України.

У вересні 2000 р. Національний банк та Міністерство фінансів України уклали угоду про реструктуризацію облігацій внутрішньої державної позики із портфеля НБУ на термін до 2010 р. Реструктуризацію було проведено шляхом заміни ОВДП та КОВДП па нові процентні облігації внутрішньої державної позики. У жовтні 2000 р . Мінфін та Національний банк закінчили процедуру реструктуризації ОВДП.

У результаті реструктуризації були знищені всі облігації внутрішньої державної позики та конверсійні облігації внутрішньої державної позики, які належали НБУ та загальний обсяг виплат за якими дорівнював 11 млрд грн., а виплати закінчувались у 2004 р.

Натомість НБУ отримав нові процентні облігації внутрішньої державної позики (ПОВДП) номінальною вартістю 9,56 млрд грн. Мінфін почав погашати ПОВДП з 1 січня 2002 р. з поступовим погашенням їх рівними частинами до 1 січня 2010 р. З 25 січня 2001 р. Мінфін зобов'язався щомісячно виплачувати за новими облігаціями дохід у розмірі, який буде дорівнювати рівню інфляції плюс три процентні пункти.

Розміщення нових облігацій внутрішньої державної позики в 2001—2002 рр. не проводилося. Продавалися раніше випущені облігації та облігації, які знаходились у портфелі Національного банку.

У цілому протягом 2000 та 2001 рр. у результаті продажу державних цінних паперів внутрішнього боргу до бюджету було залучено коштів на суму відповідно 1,9 млрд та 1,2 млрд грн.

Історія розвитку ринку ОВДП свідчить про те, що випуск державних боргових зобов'язань лише тоді може бути ефективним механізмом фінансування бюджетного дефіциту, коли він супроводжується позитивними зрушеннями в економіці, а кошти, залучені до бюджету, використовуються ефективно.

2. Облігації внутрішньої державної ощадної позики. Відповідно до постанови Кабінету Міністрів України "Про випуск облігацій внутрішньої державної ощадної позики" від 5 лютого 1997 р. № 138 облігації внутрішньої державної ощадної позики мають випускатись з терміном погашення 6 міс, один та два роки і розміщуватись на добровільних засадах серед фізичних і юридичних осіб як резидентів, так і нерезидентів. Для придбання облігацій інвестори можуть використопуиати як готівкові кошти, так і кошти, розміщені на рахунках її банку.

кори стопу пати як готівкові кошти, так і кошти, розміщені на рахунках я банку.

Уповноважені банки отримують облігації відповідно до укладних а Міністерством фінансів угод і оприбутковують їх у депозит Мінфіну Установи уповноважених банків продають облігації за такими цілями:

• пикуилопі у Мінфіну чи придбані на вторинному ринку за курсовою вартістю, що встановлюється банком самостійно;

• облігації" що перебувають у депозиті Мінфіну, в перший день купонного періоду продаються за номінальною вартістю, в Інші дні — аа курсовою вартістю, яка щомісяця встановлюється окремими постановами Кабінету Міністрів України за поданням Мінфіну на основі фактичних та прогнозних Індексів споживчих цін; в останні три банківські дні купонного періоду продаж не здійснюється.

Виплата процентного доходу чи погашення облігацій провадяться виключно в установах уповноважених банків, які здійснили Іж перший продаж.

У червні 1997 р. з'явились перші облігації внутрішньої державної ощадної позики в номінальною вартістю 50 гри. у паперовій формі* Вони були насамперед призначені для залучення коштів фізичних осіб для потреб бюджету, проте попитом у останніх не користувались.

3. Облігації державної зовнішньої полижи (ОДЗП). Облігації зовнішніх державних позик України — це цінні папери, що розміщуються на міжнародних та іноземних фондових ринках і підтверджують зобов'язання України відшкодувати пред'явникам цих облігацій їх номінальну вартість в виплатою доходу відповідно до умов випуску облігацій. Вони можуть деномінуватися у конвертованій іноземній валюті, випускатися процентними, дисконтними, можуть бути як іменними, так 1 на пред'явника, а вільним або обмеженим колом обігу.

Облігації зовнішніх державних позик України оплачуються виключно в конвертованій іноземній валюті відповідно до умов їх випуску. Емітентом облігацій е держава в особі Міністерства фінансів України, Грошові кошти" одержані від розміщення облігацій, надходять виключно до Державного бюджету України.

Рішення про випуск облігацій зовнішніх державних позик України в межах передбачених законом про Державний бюджет України на відповідний рік приймається Кабінетом Міністрів України. Умовами випуску облігацій визначаються загальний обсяг випуску, номінальна вартість однієї облігації, валюта, в якій дсиоміїгуються облігації, термін виплати, розмір доходу, термін погашення тощо.

Первинне розміщення, обслуговування та погашення облігацій зовнішніх державних позик здійснює Міністерство фінансів України. 8 цією метою Міністерство фінансів України може "влучати балки, Інвестиційні компанії тощо. Витрати на підготовку випуску, за

пуск, погашення облігацій зовнішніх державних позик, виплата доходу та інші необхідні витрати здійснюються за рахунок коштів Державного бюджету України, передбачених на пі цілі. Виплата доходів І погашення облігацій зовнішніх державних позик України здійснюються

виключно за грошові кошти або за інші облігації державних поэте* Відповідно до Указу Президента України "Про випуск облігацій державної зовнішньої позики України 1905 року" від б жовтня

1996 p. М 912 і иш виконання Угода від 18 березня 1995 р. між урядом України І Російським акціонерним товариством "Газпром" "Про принципи врегулювання заборгованості України за поставки

російського природного галу в 1994 році і забезпечення поточних платежів у 1995 році" були емітовані такі ОДЗП* Основні параметри емісії: обсяг емісії — 1,4 млрд дол.; номінальна вартість однієї облігації 6 тис дол.; дохід — 8,6% річних в виплатою доходу щокварталу. ОДЗП передавались у власність PAT "Газпром" І підлягали вільному обігу. Прийняття для погашення облігація І здійснення платежів за ними провадились генеральним платіжним агентом уряду України, Національним банком України та додатковими платіжними агентами. Згідно з умовами випуску визначені обсяги облігацій могли обмінюватись па матеріально-технічні ресурси або акції підприємств, що приватизовувались. Однак облігації так І во булл обміняні за акції приватизованих підприємств. Вони були викуплені урядом України,

У лютому 1998 р. відбулася перша емісія єврооблігації України. Міністерство фінансів України отримало під продажу єврооблігації 732 мли пІМ. марок. За рахунок коштів, отриманих ВІД розміщення єврооблігації, була погашена заборгованість за кредитом Росії за

1997 р. у розмірі 104,2 мли дол.* здійснені платежі за зовнішнім боргом у розмірі ЗО мли дол. та викуплені ОВДП на суму 320 мли гри. Залишок коштів становив 225 млн гри І був спрямований па фінансування інших бюджетних ви грот.

Номінал єврооблігації — 100 нім. марок" термін обігу — 3 роки, річний купон за облігаціями— 16%. Випуск облігацій було здійснено через банк "Chase Manhattan Luxembourg". Перед розміщенням позики агентством "Moody'e* Україні був присвоений кредитний рейтинг В2. Облігації були розміщені серед Інвесторів за цінами від 99,5 до 103% від ном і полу, що забезпечило дохідність на рівні 16.2—14% річних. Слід зауважити, що процентна ставка 16% річних за облігаціями державних позик, номінованих у німецьких марках, стола па той час найвищою па європейському ринку за останні п'ятдесят років.

У березні 1998 р. Україною було здійснено другий випуск евро-облігацій обсягом 500 млн ЕКЮ з терміном погашення через два роки та дохідністю па рівні 15,1%. Кошти, отримані від розміщення облігацій, були використані па погашення заборгованостей за заробітною платою, соціальними виплатами, на поповнення валютних резервів НБУ, що зазнали суттєвих втрат у результаті відтоку нерезидентів з ринку ОВДП, та на інші цілі. На травень 1998 р. загальна сума зовнішнього боргу становила 10,5 млрд дол.

Значне боргове навантаження па видаткову частину Державного бюджету привело до необхідності розпочати реструктуризацію не тільки внутрішньої, а й зовнішньої заборгованості.

У серпні 1999 р. шляхом обміну боргових зобов'язань України з погашенням у вересні 2000 р. на боргові зобов'язання з погашенням у лютому 2001 р. було зменшено виплати за державним зовнішнім боргом у 2000 р.

З лютого по березень 2000 р. була проведена глобальна реструктуризація, що охопила 98% облігацій зовнішньої позики, емітованих Україною. Протягом цього часу згідно з постановою КМУ від 11.02.2000 р. № 360 "Про випуск облігацій зовнішньої позики 2000 р." були емітовані облігації зовнішньої позики. Вони були випущені у двох валютах (евро і дол. США), мали два типи номіналу — від 150 тис. і від 1 тис. дол. США і один термін обігу — сім років. Якщо єврооблігації розміщувалися серед інституціональних інвесторів США, то їхня номінальна вартість була не меншою за 150 тис. дол. Поза США розміщувалися облігації меншого номіналу (починаючи з 1 тис. дол.).

Оголошена Мінфіном процентна прибутковість українських облігацій, номінованих у евро, дорівнювала 10%, у доларах — 11% річних. Виплата доходу за цими облігаціями здійснюється Україною щокварталу протягом кожного року до моменту повного погашення. Повне погашення усіх єврооблігацій, випущених Україною в 2000 р., має відбутися 15 березня 2007 р.

Наступний випуск єврооблігацій було здійснено Україною в червні 2003 р. Обсяг емісії становив 800 млн дол. США, дохідність — 7,65% річних, термін обігу — 10 років.

Дохід за єврооблігацій ми сплачується два рази на рік. На відміну від єврооблігацій 2002 р., які погашаються на амортизаційній основі, основна сума боргу за цими облігаціями буде погашена одноразово наприкінці їх терміну обігу.

Досить низька для України процентна ставка за єврооблігаціями 2003 р. стала результатом покращення макроекономічних показників України та зниження процентних ставок міжнародного ринку, які є основою для формування процентних виплат за європозиками.

Емітовані Україною за роки незалежності єврооблігації стали частиною зовнішнього боргу держави, який на 1 січня 2003 р. становив 10,2 млрд грн.

4. Республіканські позики. В 1996 р. відбулася перша кримська республіканська позика. Емітентом облігацій виступило Міністерство фінансів Автономної Республіки Крим. Облігації процентні, загальний обсяг емісії — 5 млн грн., термін погашення — 91,182 та 273 дні з щоквартальною виплатою доходу на рівні 60% річних, номінальна вартість облігацій — 100 грн. Близько 85% емісії було розміщено серед комерційних банків, 15% — серед інших юридичних осіб. Грошові кошти, що надійшли від реалізації облігацій республіканської позики, були зараховані до республіканського бюджету. Друга кримська республіканська позика відбулася також у 1996 р. Були емітовані чотирирічні облігації із загальним обсягом емісії 120 млн грн.

5. Муніципальні облігації. Облігації місцевих позик випускаються в документарній формі на пред'явника або у бездокументарній формі. Джерелом погашення облігацій не можуть бути кошти від випуску нових позик. Крім того, максимальний розмір сумарної вартості випусків облігацій місцевої позики не має перевищувати 30% дохідної частини бюджету емітента за попередній рік. Випуск облігацій місцевої позики обов'язково здійснюється із зазначенням мети випуску.

Генеральними агентами місцевих позик переважно виступають комерційні банки. Вони, як правило, здійснюють діяльність з обслуговування ринку облігацій: їх продаж, погашення, взаємовідносини з третіми особами. Кошти місцевих позик спрямовуються на програми стабілізації економіки та соціально-економічний розвиток міст та областей. Поряд зі звичайними проводяться транспортні та житлові позики, призначені для залучення коштів юридичних та фізичних осіб з метою інвестування в житлове будівництво та на розвиток інфраструктури.

Власниками місцевих облігацій можуть бути як юридичні, так і фізичні особи. Власниками муніципальних облігацій (якщо це не житлові позики) переважно є юридичні особи. Облігації випускаються як у паперовій, так і безпаперовій формі, як процентні, так і безпроцентні. Процентні виплати часто встановлюються на рівні 70% від середньої облікової ставки Національного банку України за період обігу облігацій.

У 1995 р. з'явились перші облігації внутрішніх місцевих позик. Випуски муніципальних облігацій були зареєстровані в Київській, Харківській, Донецькій, Дніпропетровській, Одеській, Львівській, деяких інших областях та в Автономній Республіці Крим.

Відповідно до умов випуску багатьох місцевих позик при розміщенні менш як 20% обсягу емісії позики вважаються такими, що не відбулися. Незважаючи на таку низьку межу, деякі позики не розмістили і 1% облігацій.

Деяким міськрадам, наприклад Львівській, було відмовлено у реєстрації інформації про випуск облігацій у зв'язку з невідповідністю поданих документів чинному законодавству. У зв'язку з численними порушеннями чинного законодавства при проведенні деяких місцевих позик органами контролю приймались рішення про закриття позик.

Умовами випуску безпроцентних облігацій першої обласної сільськогосподарської цільової позики (Харківська обл.) передбачалось погашення пшеницею. Проте у зв'язку з неврожаєм погашення відбулося насінням соняшника. Крім того, в умовах емісії процентних облігацій другої міської позики в Харкові передбачались виплати в розмірі номінальної вартості облігацій без виплати процентів у випадку, якщо облігації не будуть пред'явлені до погашення протягом місяця у визначений термін.

Серед муніципальних позик, що мали місце в різних областях У країни з 1995 по 1997 р., були як вдалі, так і невдалі спроби вирішити соціально-економічні проблеми відповідних регіонів за рахунок емісії муніципальних облігацій.

Незважаючи на посилення державного регулювання та контролю ринку місцевих позик і затвердження у 1997 р. положення "Про порядок випуску та обігу облігацій місцевих позик", залучення коштів до місцевих бюджетів шляхом випуску облігацій місцевих позик не набуло до останнього часу значного поширення в Україні. У 1998— 1999 рр. була зареєстрована лише одна емісія муніципальних облігацій у м. Бровари на суму 1 млн грн.

Основними причинами незадовільного розвитку ринку муніципальних позик є низький рівень довіри з боку інвесторів до органів місцевої влади та відсутність кваліфікованих спеціалістів в органах місцевого самоврядування з питань випуску та обігу облігацій місцевих позик.

4.5. Інновації па ринку фінансових інструментів
Розділ 5 . АКЦІЇ
5.1. Визначення і види акцій
5.2. Вартість акції та оцінка акціонерного капіталу
5.3. Американські та європейські депозитарні розписки
Розділ 6. Акціонерні товариства — емітенти акцій
6.1. Історія виникнення корпорацій
6.2. Акціонерні товариства, відкрита підписка па акції
6.3. Викуп акцій та збільшення статутного капіталу акціонерного товариства
ЧАСТИНА III. ПОХІДНІ ФІНАНСОВІ ІНСТРУМЕНТИ