Міжнародна макроекономіка - Козак Ю.Г. - 13.2. Управління портфелем зарубіжних цінних паперів

Останнім часом зріс інтерес до міжнародних портфельних інвестицій. ТНК збільшили випуск цінних паперів, а також цінних паперів зарубіжних філій на значній кількості національних ринків. Таке зростання зумовлене:

o прагненням поліпшити доходність іноземних інвестицій і диверсифікувати ризики;

o зростанням міжнародного ринку євровалют;

o зростанням національних грошових ринків, альтернативою яких стали акції й облігації.

Основною економічною мотивацією міжнародного інвестування є диверсифікація портфеля цінних паперів (розподіл інвестицій за різними напрямами), яка знижує ризик інвестування. Здійснення міжнародних інвестицій в акції і облігації відкриває можливості проведення ефективної диверсифікації.

Вважається, що акції належать до ризикованих, якщо норма прибутку на інвестиції сильно коливається. Обмежити розмах коливань доходності можна шляхом інвестування в акції не однієї компанії, а в акції різних компаній. При цьому втрати за одними акціями компенсуються прибутками за іншими акціями. Портфель з різними акціями забезпечує середню норму доходності за акцією, котра коливається менше. Таке скорочення ризику шляхом вибору обсягу інвестицій у різні активи називається ефектом портфеля цінних паперів.

Величину зниження ризику, котру можна очікувати в результаті дії ефекту портфеля, визначає кореляція між доходністю акцій. Акції з високим ступенем кореляції мають схожі зміни в нормах прибутку. Відтак в цьому випадку втрати за одними акціями майже не будуть компенсовані незапланованими прибутками. Якщо акції в портфелі матимуть максимально низький ступінь кореляції одна з одною за їхньою доходністю, то зменшення ризику, пов'язане з дією портфельного ефекту, проявлятиметься щонайбільше.

Усі внутрішні ринки і ринки єврооблігацій в одній валюті показують високий ступінь кореляції. Так, для ринків урядових і євродоларових облігацій кореляція становить 0,84, а кореляція між різними валютами - здебільшого 0,5.

Оскільки кореляція між різними ринками цінних паперів досить низька, а інколи й негативна, а довгострокові відсоткові ставки практично не погоджуються в часі, іноземні зарубіжні інвестиції відкривають значні можливості для скорочення ризику.

Іноземні акції і облігації допомагають знизити ризик портфелів цінних паперів настільки, наскільки доходність іноземних акцій не корелюється з доходністю національних акцій і облігацій або доходністю таких у різних країнах.

Слабша корельованість доходності на ринках цінних паперів у різних країнах порівняно з кореляцією на внутрішньому ринку пояснюється такими чинниками, як відмінності в рівнях дивідендів і доходів від приросту капіталу в різних країнах, котрі, в свою чергу, залежать від технологічних, конкурентних, економічних та політичних чинників. У різних країнах неоднакові темпи інфляції, корпоративні прибуткові податки, контроль над цінами, фази ділового циклу тощо. Придбавши акції компанії різних країн, інвестори можуть схеджувати свої ризики від впливу цих чинників.

Інвестиційна політика, за допомогою якої знижується нестабільність портфеля цінних паперів внаслідок відсутності повної кореляції в їхній доходності, називається диверсифікацією. Найпростішою стратегією диверсифікації є випадковий набір якомога більшої кількості цінних паперів.

Іншою стратегією є зміна кореляції окремих акцій і вибір складу портфеля з тих із них, котрі максимально не корелюють один з одним. Цей спосіб дозволяє досягати високого рівня диверсифікації, однак здійснити його на практиці складно.

Щоб зменшити вплив на доходність несподіваних коливань валютного курсу, можна вдатися до хеджування цінних паперів на валютних форвардних і ф'ючерсних ринках. Таке хеджування дає найнижчий рівень ризику при заданому рівні хеджування.

У практиці міжнародної диверсифікації портфеля існує ряд чинників, що перешкоджають диверсифікації як засобу отримання переваг. Це зокрема:

o сегментованість ринків іноземних акцій та облігацій, що спричинюється правовими бар'єрами, які обмежують інвестиції за кордоном;

o заборона для іноземців володіти національними компаніями;

o введення податку, який урівноважує ставки відсотка;

o різниця в організації ринку, методах торгівлі цінними паперами і операціях (готівкові операції або форвардні операції);

o порядок установлення цін на акції (котирування або аукціони);

o операційні та інформаційні витрати.

Часто основною перешкодою для міжнародної диверсифікації є проблеми оподаткування.

Великі компанії можуть нести витрати, пов'язані з подоланням перешкод міжнародній диверсифікації портфеля, але в дрібніших корпораціях часто витрати за диверсифікацією перевищують вигоди. Останніми роками з'явилися нові види цінних паперів, фінансових механізмів, завдяки яким інвестори зі скромними коштами можуть скористатись перевагами міжнародної диверсифікації. Основні з них - депозитарні розписки, зокрема американські депозитарні розписки (АДР) й міжнародні взаємні фонди (див. гл. 8).

Міжнародні взаємні фонди продають частку власності в наявних у них портфелях цінних паперів. Співвласник взаємного фонду отримує доходи з усіх цінних паперів, що містяться в портфелі фонду, пропорційно своєму вкладу в загальний портфель. Інвестори періодично вносять платежі, необхідні для функціонування фонду.

Міжнародні взаємні фонди мають такі характерні риси:

o особи, які віддають свої грошові кошти інвестиційному посереднику, самі несуть ризики, пов'язані з інвестуванням;

o управляючий фондом об'єднує кошти багатьох людей у єдиний грошовий пул і тим самим усереднює ризики для учасників колективної інвестиційної схеми;

o схеми інвестиційних фондів не передбачають заздалегідь обумовлених фіксованих виплат;

o інвестор має можливість вибрати будь-яку форму інвестування. Головні економічні переваги міжнародних взаємних фонди:

o ефективність та інформаційна прозорість. Інвестиційний фонд пропонує такий доход, якого не може запропонувати жоден з існуючих фінансових інститутів. Додатковий доход одержується шляхом зниження витрат за рахунок ефекту масштаба, оскільки чим більші пакети цінних паперів, що купуються чи продаються, тим нижче вартість укладених угод. Розкриття інформації фондами сприяє підвищенню інформованості вкладників та накопиченню досвіду, необхідного для інвестування. Інвестори одержують можливість самостійно контролювати інвестиційні рішення управляючих фонду. Ціни на фондовому ринку складаються внаслідок торгів інформованих інвесторів, і тому самі ціни починають відображати всю інформацію про цінні папери. Ринок стає менш ризикованими та більш надійними, тобто ефективним;

o диверсифікація. Завдяки інвестиційним фондам вкладники отримують можливість створити диверсифікаційний портфель цінних паперів. Це знижує ризик, оскільки інвестор володіє різними акціями в різних країнах та галузях економіки. Крім того, інвестори мають можливість виходити на нові інвестиційні ринки та отримувати доходи з нових для них джерел;

o професійне керування. Професійні управляючі взаємних фондів постійно аналізують, які цінні папери купувати-продавати, ведуть активну торгівлю ними з метою збільшення доходу і тим самим впливають на ринкову активність, сприяють стабілізації ринку. Це вигідно відрізняє їх від дрібних інвесторів, небезпечних для ринку, оскільки, як правило, вони керуються чутками, не провіреною інформацією;

♦ ліквідність. Акції, які випускають інвестиційні фонди, вільно продаються та купуються на ринку без будь-яких обмежень. У разі виходу з фонду інвестор отримує свої гроші і доход протягом декількох днів;

♦ зручність. Учасник фонду має постійне право на частку в доході фонду не залежно від строку, протягом якого він є власником акцій;

♦ пільгове оподаткування. У деяких країнах інвестиційні фонди звільняються від оподаткування, застосовуються схеми податкових кредитів, податкова відстрочка (коли робітник вкладає частку своїх доходів у фонд), яка до виходу на пенсію звільняється від оподаткування, тощо;

♦ жорсткий контроль та регулювання діяльності фондів. Це здійснюється за допомогою державних регулювальних органів, організацій, що саморегулюються, які ставлять великі вимоги щодо стандартів роботи фондів та здійснюють функції нагляду. Взаємні фонди повинні мати ліцензію та нести відповідальність за всі свої дії [35, с. 474-477].

Міжнародне портфельне управління може здійснюватися на основі пасивного або активного підходів.

Теоретичною основою пасивного управління є гіпотеза про ринкову ефективність. Вважається, що коли вартість цінних паперів була встановлена на ринку з урахуванням усієї доступної інформації, і ринок раціонально прореагував на цю інформацію, то управління повинно орієнтуватися на ринок, тобто будуватись на основі індексного методу інвестицій. Це означає, що менеджер портфеля може інвестувати весь портфель або значну частину в ринковий індекс або в набір цінних паперів, прогнозована динаміка яких багато в чому відповідає ринковому індексу (Standard and Poor 500, Nikkei 225, Financial Times All Shore Index, індекс Доу-Джонса та ін.).

Пасивне управління розуміється як розміщення портфельних коштів на провідних 20-25 національних фондових ринках пропорційно до вагомості цих ринків у світовому ринковому індексі. Необхідна лише інформація про частки світової ринкової капіталізації в кожному компоненті індексу.

Активне управління потребує складання значної кількості прогнозів і аналізу. Необхідним є відбір фондових ринків і диверсифікація їх. Ринкам з найкращими характеристиками присвоюється найбільша вагомість у портфелі. Потім відбираються акції в конкретних секторах промисловості. Для цього потрібен значний обсяг інформаційних прогнозів.