Міжнародна макроекономіка - Козак Ю.Г. - Управління валютним ризиком

Управління валютним ризиком

Валютний ризик - це можливість фінансових втрат під час здійснення тих чи інших міжнародних економічних операцій у зв'язку зі зміною ринкових умов і, відповідно, з коливанням ринкових валютних курсів.

Об'єктивною основою валютного ризику є те, що в довгостроковому плані валютні курси залежать від економічного становища різних країн, а в короткостроковому - від рішень державних органів з економічних питань, спекулятивних операцій, чуток і очікувань, політичних подій і, нарешті, від неправильних рішень дилерів.

Операції міжнародного фінансового менеджменту з фінансування міжнародної торгівлі, довгострокового інвестування, поточної капітальної політики, формування пакета цінних паперів, купівлі-продажу іноземної валюти пов'язані з валютним ризиком, що викликається необхідністю конвертації валют і коливанням валютного курсу. Так, експортери потерпають від збитків при зниженні курсу ціни по відношенню до валюти платежу, оскільки вони отримують меншу реальну вартість у порівнянні з контрактною. Для імпортера ризики виникають, якщо підвищується курс валюти по відношенню до валюти платежу.

Для банку, котрий купує одну валюту і продає іншу, можливість ризику залежить від його валютної позиції, тобто від співвідношення вимог і зобов'язань банку в іноземній валюті. Якщо вимоги і зобов'язання щодо конкретної валюти рівні, то валютна позиція вважається закритою, а при неспівпаданні - відкритою. Відкрита валютна позиція може бути короткою, якщо пасиви і зобов'язання по проданій валюті перевищують активи і вимоги до неї, і довгою, якщо активи і вимоги по купленій валюті перевищують пасиви і зобов'язання. Відкрита позиція, як довга, так і коротка, завжди пов'язана з ризиком втрат, якщо до моменту купівлі раніше проданої валюти і продажу раніше купленої курс цих валют зміниться в несприятливому для банку напрямі.

Міжнародний фінансовий менеджмент відрізняється від внутрішньо-національного тим, що порівняльні вартісні показники ефективності виробництва залежать від курсу валют, найважливіші рішення про стратегію міжнародної корпорації, насамперед про напрями й розміри інвестицій, приймаються за ретельного вивчення прогнозів валютних курсів. Постійне коригування планів відбувається з урахуванням змінних кон'юнктурних умов, у тому числі валютних. Відтак у центрі уваги міжнародного фінансового менеджменту знаходиться аналіз і контроль валютного ризику.

Коливання валютних курсів для фірм, що здійснюють міжнародну діяльність, є одним з найбільш істотних видів ризику. Хоча валютні курси - це чинник зовнішнього середовища, над яким фінансовий менеджер не владний, проте ефективний фінансовий менеджмент вимагає, щоб менеджер аналізував ризики, пов'язані з коливаннями валютних курсів і, якщо можливо, контролював їх.

Основними елементами оцінювання валютного ризику є визначення виду іноземної валюти, за якою проводяться розрахунки; суми валют; тривалість періоду дії валютного ризику; види валютних розрахунків.

Управління валютним ризиком передбачає проведення його детального аналізу, оцінювання можливих наслідків та вибір методів страхування. Фінансовий менеджер повинен використовувати усі можливі засоби уникнення ризику та контролювання його; вживати заходів щодо мінімізації сум імовірних збитків, якщо немає можливості уникнути його повністю; страхувати валютний ризик у разі неможливості його уникнення.

Для вираження можливості впливу змін валютного курсу на діяльність фірми застосовується термін "іноземна валютна незахищеність". За характером впливу та місцем виникнення розрізняють три первинних типи іноземної валютної незахищеності (або три типи валютних ризиків):

o перерахована незахищеність (перерахункові, або бухгалтерські, ризики);

o операційна (пов'язана з веденням справи) незахищеність (операційні ризики);

o економічна незахищеність (економічні ризики).

Перерахований валютний ризик належить до операції переведення фінансових звітів компанії з однієї валюти в іншу. Зміна вартості валют впливає на фінансові звіти фірми, котрі відображають її фінансовий стан. Перенесена незахищеність виникає у зв'язку з тим, що міжнародні і транснаціональні фірми повинні періодично (не менше одного разу на рік) об'єднувати фінансові звіти своїх філій, розташованих у різних країнах, в єдину групу звітів в національній валюті. Термін "перерахування" використовується для конвертації замовлених вартостей в одній валюті в іншу.

Наприклад, американська фірма, яка володіє філією в Англії, повинна переводити звіт про доходи філії і балансовий звіт, складені в фунтах стерлінгів, - у долари, а потім об'єднати їх із фінансовими звітами про діяльність у США. Для ілюстрації перенесеної незахищеності припустимо, що фірма, яка має мережу готелів американського походження в різних країнах, вирішила розширити свої зарубіжні операції шляхом купівлі лондонського готелю. Купівля відбулася на початку року за ціною в 3,0 млн ф. ст. За чинним валютним курсом 1,5 дол. за 1 фунт, інвестиції фірми становили 4,5 млн дол. На кінець року фірма повинна об'єднати всі фінансові звіти в національній валюті (дол.). Однак за цей час долар піднявся до 1,3 за 1 фунт. Внаслідок цього узагальнений (вільний) балансовий звіт покаже ціну готелю в 3,9 млн дол. (3 ф. ст. х 1,3). Падіння вартості фунта стерлінгів щодо долара виразиться в перенесеній втраті 600 000 дол.

Однак ця втрата є лише на папері, реального відпливу готівки не станеться. Готель може навіть зрости в ціні за ринковою вартістю. Проте фінансові звіти покажуть збиток як результат підвищення курсу долара. А дані фінансового звіту цікавлять акціонерів, кредиторів та інвестиційних банкірів. Вони відіграють важливу роль у взаємовідносинах фірми з цими суб'єктами фінансових відносин. Крім того, управлінська оцінка і винагорода працівників часто ґрунтується на даних фінансового звіту. Відтак фінансові менеджери приділяють велику увагу дестабілізуючому впливу змін вартості валют на фінансові звіти і вживають заходів для контролю над перенесеною незахищеністю. Одним з таких заходів є страхування балансового звіту, тобто використання методу зустрічних валютних потоків, сутність якого полягає в тому, щоб валютні зобов'язання або вимоги компанії були покриті. Для будь-якого грошового потоку повинен існувати зустрічний потік у тій самій валюті, який буде закривати відкриту позицію компанії. Наприклад, фірма, купивши лондонський готель, одночасно позичає у британського банку 3 млн ф. ст. Ця операція створює фунтовий пасив, який дорівнює за вартістю фунтовому активу. В результаті страхування балансового звіту на кінець звітного періоду чисті перенесені втрати дорівнюватимуть нулю.

При переведенні фінансових звітів у національну валюту фірма повинна слідувати яким-небудь загальновизнаним діючим принципам. У США за правилами обліку, встановленими комітетом зі стандартів фінансового обліку (БА8В), американська компанія повинна визначити для кожної своєї дочірньої компанії функціональну валюту, тобто валюту, в якій здійснюється більшість операцій певної фірми. Це може бути місцева грошова одиниця або долар. Якщо інфляція перевищує 100 % на рік, то функціональною валютою може бути лише долар.

Якщо використовується місцева валюта, то всі активи і зобов'язання переводяться за поточним курсом обміну валют. При цьому прибуток або втрата від переведення відображають не в звіті про прибутки і збитки, а в статті власного капіталу компанії як поправку переведення. Той факт, що ця поправка не впливає на величину балансового прибутку, є привабливим для багатьох країн.

Якщо за функціональну валюту беруть долар, то прибутки або збитки відображаються у звіті про прибутки і збитки головної компанії за часовим методом. При цьому спостерігаються великі коливання балансового прибутку і менші коливання величини статей балансу, аніж за обліку в місцевій валюті.

У разі переведення фінансових звітів у національну валюту статті балансового звіту (активи і пасиви) повинні бути переведені за валютним курсом, пануючим на кінець звітного періоду. Доходні статті звіту (річний доход і витрати) повинні бути переведені або за валютним курсом, діючим на дату отримання доходу, або здійснення витрати, або за середньозваженим валютним курсом за звітний період.

Операційний валютний ризик - це такий ризик, якому піддаються фірми і приватні особи при здійсненні міжнародних економічних операцій, коли майбутні платежі або отримані кошти повинні бути виконані в валюті, майбутні вартість якої не визначена. Валютні ризики, спричинені змінами валютних курсів, можуть бути пов'язані з рухом готівки та з активами. Вони можуть відбуватися в короткостроковій перспективі і в довгостроковому періоді. Зміни обмінного курсу можуть привести до змін чинників виробництва, необхідних фірмі для виробництва, а також до зміни доходів, отримуваних від випуску продукції. Ризик у довгостроковому періоді (поточний) зачіпає весь обсяг інвестицій. Таким чином, операційна незахищеність відбувається внаслідок того, що валютний курс може змінитися за час від укладання угоди до здійснення платежу. На протилежність перенесеній незахищеності операційна незахищеність призводить до реального припливу або відпливу готівки.

Для ілюстрації розглянемо такий приклад. Американська фірма замовила товар у Франції. Сторони домовилися, що платіж буде здійснено в розмірі 12 000 євро, якщо товар буде відвантажено протягом 90 днів. За поточним валютним курсом 0,8 євро за 1 долар це становитиме платіж в 1500 дол. Однак якщо протягом наступних 90 днів євро зросте, то платіж буде більшим у доларовому вираженні, а якщо впаде, то платіж буде меншим. Отже, операційна незахищеність відображає невизначеність, пов'язану з остаточним обсягом зобов'язання в національній валюті.

Для фірми існує декілька шляхів контролю операційної незахищеності. Найпростіший спосіб змінити операційний валютний ризик - це передача його іншій компанії. Експортер якого-небудь товару може встановити продажні ціни у валюті своєї країни. У цьому випадку вже імпортер зіткнеться з операційним валютним ризиком, пов'язаним з конвертацією іноземної валюти в національну. Можливий і інший спосіб: вимагати негайну оплату. Тоді вартість експорту визначатиметься поточним курсом спот. Однак такі способи найчастіше закінчуються зірваними угодами або прихованими витратами.

Фірма може застрахуватися на майбутньому ринку, форвардному або опціонному.

Наприклад, французька фірма планує здійснити хеджування.

За допомогою форвардної операції вона розраховує на платежі в сумі 2000 дол. і вирішує укласти тримісячні форвардні контракти на купівлю-продаж 2 тис дол. На момент укладення контракту курс спот становив 0,8 євро за 1 дол., а тримісячний форвардний курс за контрактом - 0,9 євро за 1 дол. Отже, витрати на купівлю 2 тис. дол. за курсом спот становлять 1600 євро (2000 х 0,8), а за контрактом - 1800 євро (2000 х 0,9). Якщо через 3 місяці на день виконання контракту курс спот підвищиться до 1 євро за 1 дол., то витрати фірми на купівлю валюти становитимуть 2000 євро. Якби фірма не укладала строкового контракту, то витрати на купівлю валюти становили б 2000 євро (2000 х 1). Економія грошових ресурсів, або потенційний прибуток, становитиме 200 євро. Якщо через три місяці курс спот знизиться до 0,7 євро за 1 дол., то при витратах 1800 євро за строковим контрактом втрачена вигода (потенційні втрати) становитиме 400 євро [1800 -(2000 х 0,7)].

Другий приклад - хеджування на ф'ючерсному ринку. Американська компанія продає устаткування французькій фірмі на 1 млн євро через свою філію в Парижі з поставкою через 90 днів. Після оплати компанія має намір конвертувати євро в долари. На момент угоди курси євро в доларах були:

o курс спот - 1,20;

o 90-денний ф'ючерсний курс - 1,15.

Оскільки форвардна ціна євро нижча від спотової, то це означає, що євро продається з форвардною скидкою.

Якщо американська фірма хоче уникнути ризику міжнародного обміну, то їй слід продати 1 млн євро через 90 днів. Якщо вона поставить євро після 90 днів, то отримає 1 150 000 дол. (1 млн євро за ціною 90-денного ф'ючерсу - 1,15). Якщо курс спот збережеться на рівні 1,2 дол., то фірма скоріше за все не продаватиме євро за форвардною угодою. Компанія продала б 1 млн євро на ринку спот за 1 200 000 дол. У зв'язку з цим вона сплачує 0,05 дол. за євро (1,20 - 1,15), або в сумі 50 000 дол., щоб забезпечити собі можливість конвертувати євро в долари. У перерахунку за рік вартість цього захисту становитиме

Для стійких пар валют збиток або прибуток від різниці між форвардним курсом і курсом спот коливається в межах 0-3 % у річному обчисленні. Для менш стійких валют він вищий. Для нестійких валют збиток може доходити до 20 %. При значному перевищенні цього рівня нестабільності форвардний ринок для такої валюти перестає існувати.

Перевага форвардної операції виявляється у відсутності попередніх витрат і захисті від несприятливої зміни курсу валюти. Недоліком є потенційні втрати, пов'язані з ризиком втраченої вигоди.

Валютний ризик можна мінімізувати або уникнути його також шляхом використання валютних опціонів. Наприклад, фірма передбачає за три місяці здійснити платежі в розмірі 2 тис. дол. і зафіксувати мінімальний обмінний курс долара. Вона купує опціон на купівлю доларів за такими параметрами:

Цей опціон дає фірмі право купити 2 тис. дол. за три місяці за курсом 0,7 євро за 1 дол. Фірма сплачує продавцеві валюти опціонну премію в розмірі 50 євро (2000 х 0,025), тобто ціна цього опціону становить 50 євро. Якщо за три місяці на день виконання опціону курс долара спот впаде до 0,5 євро за 1 дол., то фірма відмовиться від опціону і купить валюту на готівковому ринку, заплативши за купівлю валюти 1050 євро (1000 + 50).

Якщо за три місяці курс долара спот підвищиться до 0,8 євро за 1 дол., то майбутні витрати на купівлю валюти вже застраховані. Фірма реалізує опціон і витратить на купівлю валюти 1400 євро. Якби вона купувала валюту на готівковому ринку за курсом спот 0,8 євро за 1 дол., то витрати становили б 1600 євро (2000 х 0,8). Економія грошових ресурсів, або потенційна вигода, при використанні опціону становить 150 євро [1600 - (1400 + 50)].

Перевагою валютного опціону є захист від несприятливої зміни курсу валюти. Недоліком є витрати на сплату опціонної премії.

Управління довгостроковими операційними ризиками - більш складний процес. Довгострокові форвардні контракти зі строком дії до 7 років великі міжнаціональні банки укладають лише з найбільш відомими і кредитоспроможними корпораціями. Відтак ТНК для взаємного зниження довгострокових операційних ризиків часто вкладають між собою угоду - паралельну або компенсаційну позику. Суть цього способу така. Якщо, наприклад, американській компанії, котра хоче інвестувати певну суму у Франції, вдається знайти французьку компанію, котра готова інвестувати таку саму суму в США, то це дозволяє домовитися про взаємно компенсувальні позики. Французька компанія надає американській компанії кредит у євро, а американська французькій - у доларах. Після закінчення строку інвестування американська компанія розплачується за отриманий кредит заробленими у Франції євро, а французька - отриманими в США доларами. Отже, компаніям не доводиться обмінювати валюти на валютному ринку. Однак обидві компанії піддаються ризику невиплати позики. Щоб позбавитися ризику невиплати позики (кредитного ризику), пов'язаного з компенсаційною позикою, компанії можуть використати валютний "своп" (угода між двома компаніями про обмін застереженою кількістю валюти на даний момент і про зворотний обмін її в певний час у майбутньому). Обмінні курси можуть змінитися, але значний кредитний ризик усувається. Невикористання валютного "свопа" означає, що в майбутньому не відбудеться передбаченого валютного обміну, в той час як невиконання компенсаційної позики означає неповернення отриманого кредиту. Єдиним наслідком невикористання валютного "свопу" стає те, що компанії повинні обміняти свою валюту на валютних ринках за новим обмінним курсом. Невикористання ж компенсаційної позики однією компанією призводить до втрати іншою компанією і номіналу інвестиції, і доходу від неї.

Крім використання форвардних контрактів, валютних ф'ючерсів, опіціонів, свопів для хеджування та мінімізації операційного валютного ринку використовують також метод "випереджень та запізнювань", метод розподілу ризику, реінвойсінгові центри.

Метод "випереджень та запізнювання" передбачає вільний вибір дати платежу. Дві фірми, які тісно пов'язані одна з одною, знаходять найкращий варіант взаєморозрахунків. Цей метод дає можливість прорахувати обсяги фінансових потоків між фірмами на визначену дату і таким чином опосередковано вплинути на платоспроможність кожної з фірм. Найефективніше метод "випереджень та запізнювань" застосовується, якщо материнська компанія має повний контроль над своїми філіями та дочірніми компаніями.

Метод розподілу ризиків передбачає укладання угоди між компаніями у формі договору, в якому експортер та імпортер погоджуються взяти на себе певну частку втрат, що пов'язані з коливанням валютних курсів, незалежно від того, які втрати в дійсності зазнала компанія. Така стратегія розподілу ризиків сприяє збільшенню торговельного обороту між компаніями, завбаченості фінансових потоків за умовами, що між компаніями склалися довгострокові взаємовигідні відносини і що коливання валютних курсів не зможуть суттєво вплинути на їхнє фінансове становище. Укладання таких угод дуже економічні та ефективні.

ТНК іноді створюють філії - реінвойсінгові центри, які централізовано займаються усіма валютними ризиками, що виникають у ході міжнародної торгівлі. Наприклад, філія X у країні X продає товари, які виробляє, філії У у країні У, яка займається дистриб'юцією. Однак продаж відбувається через посередника - реінвойсінговий центр у країні 2. Товари як би продаються спочатку центру, а потім уже центр перепродує товар філії У. Між тим, рух товарів здійснюється прямо між філіями X та У, а реінвосінговий центр фактично залучений тільки в документооборот. Філія X спрямовує рахунок у валюті X до реінвой-сінгового центру і одержує за своїми рахунками національну валюту X. Філіал У купує товари через центр у валюті У, тобто у валюті своєї країни. Таким чином, усі питання, пов'язані з перерахуванням валют, вирішуються в центрі.

Переваги використання реінвойсінгових центрів:

o у разі внутрішньокорпоративної торгівлі управління валютними ризиками скупчується в одному місці. Менеджери центру обирають найкращу стратегію хеджування валютних ризиків, а великий обсяг угод у різних валютах дає можливість обрати найліпший курс обліку валют внаслідок покриття одних угод іншими;

o менеджери центру на базі форвардних курсів визначають вартість товару на певну дату, завдяки чому філії можуть розрахувати свої майбутні витрати. Завдяки цьому філії-дистриб'ютори мають можливість установлювати тверді ціни на товар і не турбуватися про проблеми, пов'язані зі зміною валютних курсів;

o філії ТНК ведуть розрахунки тільки в національній валюті, оскільки центр займається управлінням грошових коштів між ними.

Головним недоліком використання реінвойсінгових центрів є великі витрати щодо їхнього утримання [38, с. 382].

Операційна незахищеність - це складна проблема для маленької фірми, залученої у випадковий експорт та імпорт. Великі ТНК, що здійснюють одночасно багато операцій у різних валютах, менше страждають від операційної незахищеності. Оскільки ступінь коливань валют перетинається, втрати і виграші щораз мають тенденцію врівноважувати одна одну. Крім того, ТНК здатні мати активи й пасиви, виражені в різних валютах, що також зменшує операційну незахищеність.

І у великих, і в дрібних фірмах витрати на страхування повинні бути збалансовані з вигодою.

Економічна валютна незахищеність, на відміну від перерахованої й операційної незахищеності, котрі належать до разових операцій, явище довгострокове. Цьому виду ризику підлягають ТНК і фірми, які займаються експортно-імпортними операціями. Економічна незахищеність випливає з можливості істотного впливу змін вартості валют на доходи або конкурентоспроможність фірми в тривалій перспективі. Економічний валютний ризик пов'язаний із змінами вартості компанії, які залежать від змін обмінних курсів. Нагадаємо, що вартістю компанії вважається ринкова ціна акції, помножена на кількість акцій, випущених в обіг. Ринкова ціна акції - це ціна, за якої попит і пропозиція дорівнюють одне одному.

Зміни обмінного курсу валют впливають на ринкову вартість компанії в тому випадку, якщо їхня дія поширюється на очікувані надходження грошових коштів.

Прикладом економічної незахищеності може бути японський експорт промислової продукції середини 90-х років. Протягом цього періоду відбувалося велике і тривале зростання курсу єни по відношенню до долара, що робило японський експорт неконкурентоспроможним. Японські фірми, які експортують товари до США, мають вибір між двома небажаними альтернативами. Якщо вони збережуть доларові ціни на тому самому рівні для підтримки конкурентоспроможності з американськими фірмами, то обсяг їхніх доходів у єнах знизиться. Якщо вони піднімуть ціни в доларах для компенсації зростання єни, тоді знизиться конкурентоспроможність. В іншому випадку падіння доходів важко уникнути. Крім того, для фірм, котрі виготовляли продукцію в Японії, експлуатаційні витрати в єнах не знижувалися пропорційно зниженню доходів.

Які можливості контролю над економічною незахищеністю? Швидка реакція і пристосування до змін у навколишньому економічному середовищі. Тут можуть були такі можливості: зміна експортного ринку на ринок, де єна не котирується надто високо, віддача пріоритету національному ринку, збільшення прямих інвестицій, об'єднання з іншими фірмами тощо.

Для прикладу розглянемо реакцію двох великих японських фірм на підвищення курсу єни.

"Мацісіта Електрік", фірма по виробництву споживчих електронних товарів, обрала дві стратегії в боротьбі з економічною незахищеністю. По-перше, вона запланувала збільшення виробництва для країн АСЕАН. По-друге, вона розпочала зосереджуватися на виробництві високоточних товарів (наприклад, 43-дюймовий кольоровий телевізор), які найменше піддаються впливу змін валютних курсів.

Фірма "Кобе Стіл" вважала диверсифікацію найважливішим напрямом. Фірма запланувала переміщення праці й капіталу з виробництва сталі на виробництво продукції для національних потреб: металообробку, охорону середовища і консалтинг (розроблення рекомендацій фірмам, які найбільше постраждали від підвищення курсу єни).

Економічний валютний ризик включає в себе й операційний та пе-рерахунковий валютний ризики настільки, наскільки зміни в бухгалтерській вартості фірми впливають на її ринкову вартість.

Бухгалтерська і ринкова вартість часто відрізняються одна від одної. Ринкова вартість активів може швидко знижуватись через їх усунення, а бухгалтерська вартість при цьому залишатись незмінною. Ринкові умови можуть підвищити ринкову вартість деяких активів, наприклад, нерухомості. Перерахування вартості компанії з однієї валюти в іншу може або збільшити розбіжності між ринковою і бухгалтерською вартостями, або зменшити її. Це залежить від економічних чинників, пов'язаних зі змінами валютних курсів.

Економічний валютний ризик чисельно можна визначити за допомогою регресивного аналізу попередніх цін акції компанії і відповідних обмінних курсів валют, що впливають на ці ціни. Коефіцієнти в разі одиничної зміни вартості якоїсь окремої валюти дають лінійні оцінки економічного валютного ризику компанії по кожній з валют.

Підхід до виміру економічного валютного ризику такий. За припущення, що ринкова вартість компанії (V) лінійно пов'язана з вартістю валюти $ІХ:

Якщо компанія не пов'язана лінійно з вартістю валют, то вдаються до інших, більш складних, методів нелінійної регресії й аналізу часових рядів.

Для зниження економічного валютного ризику застосовують методи: вирівнювання валют платежів компанії з валютними надходженнями грошових коштів; диверсифікацію фінансування діяльності за кордоном.

Основою управління валютним ризиком є чітке визначення кола завдань, які стоять перед фінансовим менеджером на початковому етапі страхування та мінімізації валютних ризиків. До них належать:

o оцінювання необхідності управління валютним ризиком. Це залежить від позиції керівництва компанії. Враховуються всі "за" та "проти" щодо страхування валютних ризиків;

o визначення кола проблем, які пов'язані з прогнозуванням динаміки валютних курсів. Фінансовий менеджер повинен володіти методиками прогнозування валютних курсів;

o визначення мети хеджування, що залежить від загальної стратегії та завдань компанії. Так, управління обмінним курсом може здійснюватися компанією з метою довгострокового планування своїх фінансових коштів або з метою одержання максимального прибутку від гаданої зміни ціни валюти;

o вибір засобів страхування (порівняння альтернатив);

o розроблення оптимальної стратегії страхування.