Фінансовий менеджмент - Шелудько В.М. -
9.8. Дивідендна політика

Дивідендна політика — це політика щодо розподілу отриманого підприємством прибутку за умови, що власники підприємства мають право на отримання частини прибутку у вигляді дивідендів. Дивідендна політика включає рішення щодо виплати прибутку власникам та реінвестування його у виробничу діяльність і тому тісно пов'язана з одним із основних напрямів діяльності фінансових менеджерів — управлінням структурою капіталу.

Дивідендна політика суттєво впливає на процес залучення джерел фінансування, оскільки капітал підприємства може формуватись за рахунок як внутрішніх, так і зовнішніх джерел.

З одного боку, реінвестування прибутку є відносно дешевим і одним з оптимальних способів фінансування, оскільки при цьому не здійснюються витрати на додаткову емісію акцій, а отже, не збільшується вартість акціонерного капіталу. Крім того, залишаються незмінними частки акціонерів у статутному капіталі, що дає їм змогу зберігати контроль над діяльністю підприємства.

З другого боку, акціонери, як правило, бажають отримувати високі дивіденди, що приводить до зростання ринкової ціни акцій, проте обмежує можливості підприємства щодо реінвестування прибутку в розвиток підприємства.

Отже, дивідендна політика має поєднувати дві протилежні мотивації:

* прагнення акціонерів отримувати високі дивіденди, що забезпечить високу ціну акцій на фінансовому ринку і стійкий інтерес потенційних інвесторів до нього;

• необхідність капіталізувати частину прибутку для забезпечення подальшого зростання підприємства за рахунок найбільш оптимального для підприємства джерела — прибутку.

Оскільки основною метою будь-якого інвестора при вкладенні коштів у діяльність підприємства є нарощення капіталу, дивідендна політика повинна також дати відповіді на запитання:

— якою мірою величина дивідендних виплат впливає на розмір сукупного багатства акціонерів?

— якою має бути їх оптимальна величина? Складність поставлених запитань та необхідність

знайти правильні відповіді на них привели до появи й розвитку теорій дивідендної політики.

Однією з них стала теорія іррелевантності дивідендів (теорія нарахування дивідендів за залишковим принципом), розроблена в 1961 р. М. Міллером та Ф. Модільяні. Згідно з цією теорією величина дивідендів і показник дивідендного виходу4 не впливають на сукупне багатство акціонерів та ринкову вартість підприємства, які визначаються спроможністю підприємства генерувати прибуток та його інвестиційною політикою. Тому дивіденди можна нараховувати за залишковим принципом, після того, як розглянуто та реалізовано всі можливості щодо ефективного реінвестування прибутку.

Весь прибуток може бути сплачений у вигляді дивідендів, його частина або він увесь може бути капіталізований. Оскільки загальна дохідність акції є сумою двох складових: дивідендної та капіталізованої дохід-ностей, вона фактично не змінюється при зміні стратегії підприємства щодо розподілу прибутку, а привабливість акцій для акціонера не залежить від дивідендної політики.

Отже, оптимальної дивідендної політики, як чинника зростання сукупного багатства акціонерів і підвищення ринкової вартості підприємства не існує. Дивіденди сплачуються за залишковим принципом.

Сума сплачених дивідендів приблизно дорівнює витратам, які підприємство має понести для мобілізації додаткових джерел фінансування, оскільки, після виплати дивідендів за залишковим принципом внутрішня вартість акцій та сплачені дивіденди еквівалентні вартості акцій до розподілу прибутку.

До основних припущень теорії Міллера — Модільяні належать припущення про:

* наявність досконалих ринків капіталу, де існує однаковий доступ до інформації усіх суб'єктів ринку, а також відсутні транзакційні витрати та витрати підприємств-емітентів на розміщення цінних паперів;

• відсутність податків;

* рівноцінність для акціонерів капіталізованого прибутку та прибутку у вигляді дивідендів;

• існування інформації про майбутні прибутки підприємства.

Більшість цих припущень суперечать практиці фінансового менеджменту, що впливає на практичну значущість теорії. Як правило, акціонери віддають перевагу виплаті дивідендів, а не капіталізованому прибутку, оскільки в результаті цього вони отримують кошти, які можуть витратити на свій розсуд. Крім того, дивіденди та капіталізований прибуток можуть по-різному оподатковуватись. Не існує також ідеальних ринків капіталу, є податки тощо.

У подальшому М. Міллер і Ф. Модільяні визнали певний вплив дивідендної політики на ринкову вартість підприємства, однак пояснили це тим, що ціна акції зростає при зростанні дивідендів, оскільки зростають прибутки підприємства і є очікування ринку щодо стрімкого зростання підприємства в майбутньому.

Опонентами теорії Міллера — Модільяні виступили М. Гордон та Дж. Літнер, які розробили теорію дивідендної політики, що дістала назву "синиця в руках". Відповідно до цієї теорії дивідендна політика є дуже суттєвою для підприємства і значно впливає на добробут акціонерів. Інвестори, мінімізуючи ризик, віддають перевагу поточним дивідендам, а не майбутнім прибуткам та майбутньому приросту акціонерного капіталу, оскільки поточні дивіденди зменшують рівень невизначеності щодо доцільності інвестування коштів у дане підприємство. Інвесторів задовольняє менша норма прибутку на акціонерний капітал, що в кінцевому підсумку приводить до зростання ринкової вартості підприємства. Навпаки, якщо дивіденди не виплачуються, невизначеність зростає, зростає прийнятна для акціонерів норма прибутку, що призводить до зниження ринкової вартості підприємства.

Вчені-економісти Р. Літценбергер та К. Рамасвамі стали авторами ще однієї дивідендної теорії — теорії податкової диференціації, згідно з якою для акціонерів більш важливий капіталізований прибуток, ніж сплачений у вигляді дивідендів, оскільки дивіденди обкладаються податком з більшою ставкою. Акціонери, які отримують високі дивіденди, повинні вимагати від компанії компенсації для сплати високої ставки податку.

Незалежно від висновків, яких дійшли автори теорій дивідендної політики, більшість компаній у країнах з розвиненою ринковою економікою прагнуть сплачувати дивіденди постійно, причому нерідко ці девіден-ди постійно зростають (однією з причин постійного зростання дивідендних виплат є інфляція).

Крім того, будь-які зміни в дивідендній політиці впливають на ринкову ціну акцій. Непродумане чи випадкове падіння рівня дивідендних виплат може призвести до відпливу акціонерів, а необґрунтоване підвищення їх — до зростання інтересу інвесторів до підприємства та збільшення ринкової ціни акцій і одночасного ускладнення проблеми фінансування капіталовкладень, якщо майже весь прибуток було сплачено у вигляді дивідендів.

Основні завдання, які мають бути обов'язково вирішені у процесі реалізації ефективної дивідендної політики, такі:

• максимізація добробуту акціонерів;

* достатнє фінансування діяльності компанії. Кожна компанія обирає свою дивідендну політику

виходячи з об'єктивних та суб'єктивних чинників. На дивідендну політику, зокрема, впливають:

1. Правові обмеження. У більшості країн дивіденди відповідно до законодавства сплачуються з прибутку (в тому числі нерозподіленого минулих років) або з прибутку та емісійного доходу. Причому оподатковуються сплачені дивіденди, а відстрочені (нерозподілений прибуток) обкладаються податком за пониженою ставкою в момент отримання капіталізованого доходу. Оскільки оподатковуються тільки отримані акціонерами дивіденди, компанії нерідко здійснюють капіталізацію прибутку з тим, щоб уникнути оподаткування. У цьому випадку в деяких країнах встановлено обмеження на розмір нерозподіленого прибутку* і оподатковують перевищення нерозподіленого прибутку над встановленим нормативом, щоб компанії не здійснювали капіталізацію прибутку в значних обсягах.

До інших обмежень правового характеру належать також заборона виплати дивідендів у грошовій формі, якщо підприємство є неплатоспроможним.

2. Обмеження контрактного характеру. Якщо компанія має намір отримати довгострокову позику, вона за вимогою банку може обмежити мінімальний розмір нерозподіленого прибутку або мінімальний процент прибутку, який повинен реіявестуватися у виробництво. Це значною мірою може вплинути на дивідендну політику компанія-позичальника та на рівень дивідендних виплат.

Законодавством може бути встановлено мінімальний розмір резервного фонду, який слугуватиме гарантією погашення позики. Це може призвести до значних змін у механізмі виплати дивідендів за привілейованими акціями, оскільки резервний фонд є одним із можливих джерел виплати дивідендів.

3. Обмеження у зв'язку з недостатньою ліквідністю* Підприємство може не мати в достатній кількості грошових коштів та їх еквівалентів для виплати дивідендів. При цьому причинами можуть виступати не тільки проблеми у виробничо-господарській діяльності та низький рівень прибутку, а й проблеми управління грошовими коштами підприємства. В таких випадках або змінюють механізм виплати дивідендів, або, якщо дозволяє законодавство, беруть короткостроковий кредит для виплати дивідендів.

4, Обмеження у зв'язку з виробничими потребами. Дивідендні виплати можуть обмежуватись у зв'язку з необхідністю накопичувати прибуток для здійснення капіталовкладень. Частіше до цього вдаються при розширенні чи запровадженні нового виробництва. Рідше це може бути основою дивідендної політики при звичайній діяльності підприємства. В деяких випадках підприємства в установчих документах визначають частку прибутку, яка повинна реінвестуватися.

5. Обмеження у зв'язку з інтересами акціонерів. Сукупний дохід акціонера складається з дивідендних виплат та зростання курсової вартості акцій. Менеджери багатьох підприємств прагнуть проводити дивідендну політику, яка б максимізувала сукупний дохід акціонера. Часто це передбачає стабільну виплату дивідендів, які зростають.

6. Обмеження рекламно-інформаційного характеру. Оскільки про порядок виплати та розміри дивідендів компанія широко інформує громадськість, вона часто намагається зберегти стабільну дивідендну політику, навіть при змінах у діяльності компанії.

У багатьох країнах порядок виплати дивідендів передбачає використання чотирьох дат:

1) дата оголошення дивідендів — день, коли рада директорів оголошує про виплату дивідендів;

2) ексдивіденди а дата — день, коли визначається, хто має право на виплату дивідендів. Той, хто купив акції до цього дня, має пра во на дивіденди, хто купив у цей день або пізніше, — не має (як правило, цей день — за чотири робочих дні до дати перепису);

3) дата перепису — день реєстрації акціонерів, які мають право на виплату дивідендів;

4) дата виплати дивідендів — день, коли здійснюються дивідендні виплати.

Підприємства у своїй діяльності можуть формувати та реалізувати більш чи менш складні дивідендні політики . Однак в основу багатьох конкретних дивідендних політик покладено досить прості методики виплати дивідендів, серед яких найпоширеніші такі.

1. Постійний процентний розподіл прибутку. Дивіденди сплачуються на основі незмінного коефіцієнта дивідендного виходу:

к = Дивіденди : Прибуток поточного року.

При такому підході дивіденди суттєво залежать від фінансових результатів року і можуть коливатися, що призводить до падіння ринкової ціни акцій.

2. Фіксовані дивідендні виплати. Розмір дивідендів не змінюється незалежно від результатів виробничої діяльності. Якщо тривалий час компанія працює успішно, розмір дивідендів може підвищуватись.

3. Методика гарантованого мінімуму та екстра-дивідендів. Виплачуються постійні дивіденди, а в разі успішної діяльності підприємства виплачуються додатково екстра-дивіденди, які мають разовий характер і виплачуються не дуже часто.

4. Виплата дивідендів за залишковим принципом. Спочатку складають бюджет капіталовкладень, а після цього визначають джерела фінансування, в тому числі частину прибутку, яку необхідно при цьому викори

Управління капіталом Завдання 2

Визначити ринкову оцінку власного капіталу підприємства, якщо в результаті морального зносу основні засоби можуть бути продані на ринку за ціною, що становить 70 % їх балансової вартості, товарно-матеріальні запаси — 50 %. Безнадійна дебіторська заборгованість становить 20 %. Ціна акції, якими володіє підприємство, зросла на 50 %.

На скільки відрізняються балансова та ринкова оцінки капіталу?

АКТИВтис. грнПАСИВтис. грн
Основні засоби500Статутний капітал450
Довгострокові фінансові вкладення50Резервний капітал50
Товарно-матеріальні запаси200Нерозподілений прибуток50
Дебіторська заборгованість100Кредити банків300
Грошові кошти100Кредиторська заборгованість100
Всього950Всього950

Розв'язування

До зобов'язань підприємства відносять кредити банків та кредиторську заборгованість. Загальний обсяг зобов'язань становить: 300 + 100 = 400 тис. грн. Ринкова вартість активів підприємства дорівнює:

АКТИВРинкова вартість, тис. грн
Основні засоби500 0,7 = 350
Довгострокові фінансові вкладення50-1,5 = 75
Товарно-матеріальні запаси200 0,5 "100
Дебіторська заборгованість100 0,8 = 80
Грошові кошти100 • 1 а 100
Всього705

Згідно з формулами (9.1) і (9.2):

Балансова оцінка власного капіталу = = Балансова вартість активів - Зобов'язання = = 950 - 400 = 550 тис. грн;

стати. Частину прибутку, що залишилась, використовують для виплати дивідендів.

5. Виплата дивідендів акціями. Таку методику використовують у випадках, якщо необхідно реінвестувати прибуток, стимулювати діяльність менеджерів підприємства, коли існує нестача коштів для виплати дивідендів, необхідно змінити структуру капіталу та ін.

Слід зауважити, що існує тісний зв'язок між ринковою ціною акцій та дивідендною політикою компанії-емітента. Продумана дивідендна політика може сприяти не тільки зменшенню коливань ринкової ціни акцій, а й стабільному її зростанню.

До основних методів управління ринковою ціною акцій відносять дроблення, консолідацію та викуп акцій емітентом. Питання, пов'язані з цими процедурами, мають певне відношення до дивідендної політики та до інших напрямів діяльності фінансового менеджера і тому потребують комплексного підходу до їх вирішення.

Практикум
Розділ 10. УПРАВЛІННЯ ОБОРОТНИМИ АКТИВАМИ
10.1. Основні завдання управління оборотними активами
10.2. Управління товарно-матеріальними запасами
10.3. Управління дебіторською заборгованістю
10.4. Управління грошовими коштами
Практикум
Розділ 11. УПРАВЛІННЯ КАПІТАЛОВКЛАДЕННЯМИ
11.1. Капітальні вкладення підприємства
11.2. Основні параметри та показники інвестиційного проекту