Організація бізнесу - Скібіцький О.М. - 10.6. Корпоративні фінанси

Двісті років досліджень в області економіки і фінансів показують, що при відсутності монополій і зовнішніх факторів (і всі товари оцінені) соціальний добробут максимізується, коли кожна фірма в економіці максимізує свою загальну ринкову вартість. Загальна вартість - це не просто вартість акціонерного капіталу, вона також включає ринкову вартість всіх інших фінансових вимог, включаючи боргові зобов'язання, привілейовані акції й варіанти.

Це суперечить "Теорії зацікавлених сторін" (stakeholders), яка стверджує, що менеджери повинні брати до уваги інтереси всіх зацікавлених у діяльності підприємства суб'єктів. Оскільки прихильники цієї теорії відмовляються визначити способи вибору пропорцій задоволення конкуруючих інтересів, остільки вони залишають менеджерів з теорією, яка унеможливлює ухвалення цілеспрямованого рішення. Без способу враховувати ефект дана теорія залишає менеджерів без відповідальності. Очевидно, що така теорія може бути приваблива для задоволення власних інтересів менеджменту і директорів.

Оскільки логічно неможливо максимізувати в більш ніж одному вимірі, цілеспрямоване поводження вимагає вибору однієї, орієнтованої на вартість, корпоративної цільової функції в продуктивності й ефективності діяльності підприємства, соціальній сфері, й звітності менеджменту і директорів.

Створення вартості одержує більше ніж схвалення для її максимізації як мети організації. Але просто як визначення корпоративної мети, максимі за ній вартості не перетвориться автоматично в енергію й ентузіазм співробітників і менеджерів фірми до максимізації вартості. У цьому розумінні, довгострокове збільшення вартості стає показником, використовуваним менеджерами, директорами, співробітниками для оцінки успіху або провалу організації. Вибір показником максимізації вартості повинен підтримуватися корпоративним баченням, стратегією і тактикою, що об'єднують членів організації в боротьбі за домінуючу позицію на конкурентній арені.

Підприємство не може максимізувати вартість, якщо вона ігнорує інтереси зацікавлених сторін.

При проведенні організаційних змін, менеджер повинен мати критерій визначення того, що краще, а що гірше, і краще повинно вимірятися збільшенням ринкової вартості підприємства в довгостроковій перспективі. Менеджери повинні приймати рішення, що сприяють збільшенню загальної вартості фірми в довгостроковій перспективі.

Те, що відомо як теорія зацікавлених сторін, хоча і має визначений зміст, в основному розмита, тому що заперечує необхідність для організації мати однозначну мету як основу цілеспрямованого, раціонального поводження. Зокрема, підприємство, що застосовує теорію зацікавлених сторін, буде втягнуте в конкуренцію за виживання, тому що основою дій у теорії зацікавлених сторін є політизація корпорації, і це залишає менеджерам можливість використовувати власні переваги, витрачаючи ресурси підприємства. Тому логічно неможливо говорити про одночасну максимізацію частки ринку і поточного прибутку. У такій ситуації менеджер повинен приймати рішення про рівень витрат на НДДКР, рекламу, цін на продукцію, не маючи можливості зробити це. Хоча менеджер знає, що десь існує максимум прибутку і частки ринку, проте не існує цілеспрямованого шляху ухвалення рішення в сфері, де фірма може збільшити тільки одне за рахунок втрат в іншому.

Менеджер, спрямований на досягнення максимізації частки ринку і прибутку, не має можливості прийняти рішення про оптимальне положення між двома максимумами. Отже, множинність цілей - це їх відсутність.

Оскільки логічно неможливо одночасно максимізувати в більш ніж одному вимірі, якщо звичайно ці виміри не знаходяться в прямо пропорційній залежності, остільки вимагаючи від менеджера максимізувати поточний прибуток, частку ринку, майбутнє зростання прибутку і що-небудь ще, залишає його без основи для ухвалення обґрунтованого рішення. Як результат - це залишає його без мети. Результатом стане плутанина і невизначеність напряму, що зробить фірму заручником боротьби за виживання.

Зрозумівши, що у фірми повинна бути однозначна мета, яка визначає що є добре, а що є погано, можна перейти до визначення кращого. Наявність однозначної мети завжди буде складною функцією багатьох показників. Добробут суспільства максимізуються, коли всі фірми максимізують свою загальну вартість. Соціальна вартість створюється, коли споживач цінує випущену продукцію більше вартості вхідних ресурсів (оцінених їх постачальниками) у даному виробництві. Вартість фірми - це просто довгострокова ринкова вартість цих вигод.

У світі, де потоки коштів, прибуток і потоки витрат не рівномірні в часі, ми повинні установити співвідношення в часі. Визначення майбутніх вигод або втрат суспільства вимагає визначення чи буде майбутній результат достатньо великим, щоб перевищити витрати відкладання можливості використання ресурсів сьогодні. Процентна ставка допомагає визначити ці витрати.

У сучасному світі індивід одержує вигоду за умови, що його багатство, оцінене за допомогою приведення до поточної вартості усіх майбутніх вимог, максимізовано.

Додавання умови невизначеності не вносить значних змін, тому що ризик вільно торгується на ринках капіталу за визначеною ціною. Таким чином, цільовою функцією корпорації, що максимізує добробут суспільства, стає максимізація загальної ринкової вартості фірми. Вона наказує фірмі розширювати виробництво й інвестиції до точки, у якій її ринкова вартість максимальна.

Теорія корпоративних фінансів до 1950-х рр. була повна логічних нести кувань і була практично орієнтованою на нормативи.

Основні питання теорії включали оптимізацію інвестицій, фінансування й дивідендну політику, але мало уваги приділялося впливу прийнятої політики на індивідуальну винагороду і природу рівноваги фінансових ринків. Даний стан теорії корпоративних фінансів також характеризувало і теорію фінансових ринків у 1950-і роки. Теорія створення інвестиційного портфеля була відсутня, ціноутворення й інші чинники рівноваги фінансових ринків здебільшого ігнорувалися.

При аналізі цінних паперів основна увага приділялося "вибору переможців" шляхом оцінки цінних паперів на основі активів, надходжень, дивідендів тощо. Мало уваги приділялося питанням формування обраних цінних паперів у портфелі, або наскільки успішним буде такий аналіз в умовах конкуренції серед інвесторів у боротьбі за недооцінені цінні папери.

Починаючи з 1950-х років, у фінансах відбулися фундаментальні зміни. Аналітичні методи й підходи економічної теорії почали застосовуватися у фінансах, що спричинило значні зміни. Еволюція супроводжувалася зміною напрямку досліджень з нормативних питань, таких як "Якими повинні бути інвестиції, фінансування, дивідендна політика ?" до позитивних теорій, що чіпають питання "Який ефект альтернативних інвестицій, фінансування або дивідендної політики вплине на вартість підприємства?" Цей перехід у напрямках досліджень був необхідний для створення наукової основи формування й аналізу корпоративної політики.

Наприклад, при виборі між альтернативними варіантами структури капіталу, менеджер бажає знати, як різні варіанти вплинуть на очікуваний потік коштів, рівень ризику, а отже й на вартість підприємства. Застосування неправильних позитивних теорій призволить до прийняття рішень, що мають несподівані й не відповідні очікуванням результати. Ключові області корпоративної фінансової політики - бюджетування капіталовкладень, структура капіталу і дивідендна політика (для України - розподіл прибутку).

Професіонали в області фінансів перейшли від спеціалізованих, нормативних теорій зі слабкою науковою основою для прийняття рішень до однієї із самих цікавих областей економічної професії. Фінансова економіка пройшла через стадію "утвердження іррелевантностГ1960х до стадії, на якій теорія й докази мають корисне практичне значення для фінансового менеджера.

Наука, однак, ще не надала задовільну основу для вирішення всіх проблем, з якими зустрічається фінансовий директор корпорації. Деякі з найважливіших невирішених питань включають:

1. Рівень виплати дивідендів.

2. Остаточна структура боргових інструментів підприємства.

3. Маркетинг при випуску цінних паперів підприємства (наприклад, публічне або приватне розміщення боргових інструментів, пропозиція прав або андерайтинг).

4. Співвідношення акціонерного капіталу і боргових інструментів у структурі капіталу акціонерного товариства.