Економіка грошей, банківської справи і фінансових ринків - Мишкін Ф.С. - Інші зміни в ринкових умовах: дисконтні брокери та ф'ючерси індексних акцій

Ряд інших змін у ринкових умовах суттєво вплинув на інновації на фінансових ринках. Як уже згадувалося в попередньому розділі, до 1975 р. біржі цінних паперів керувалися правилами, що фіксували ставки посередницької винагороди, так звані брокерські комісійні, на високому рівні Оскільки посередницьким брокерським фірмам не дозволялася цінова конкуренція, то натомість вони конкурували на основі якості послуг, які вони надавали Брокерські фірми постачали своїм клієнтам регулярні звіти про цінні папери, тримали великі дослідні відділи, що здійснювали фінансовий аналіз, а також зручні приміщення, де їхні клієнти могли б стежити за котируванням курсів. У 1975 р. Комісія з цінних паперів та бірж відмінила правила, згідно з якими встановлювалася висока брокерська винагорода. Прибутки в брокерській сфері тепер уже могли отримувати тільки через цінову конкуренцію. Як і передбачає наш аналіз фінансових інновацій, з'явився новий вид брокерських послуг, який називають "дисконтний брокер". Як магазини, що торгують за зниженими цінами, надають меншу кількість послуг, так і дисконтні брокери мають нижчу брокерську винагороду. Щоправда, вони зменшують кількість послуг, які надають клієнтам. Наприклад, вони не мають великих дослідницьких відділів для проведення фінансового аналізу та надання його результатів своїм клієнтам. Ці дисконтні брокери (найбільший з них "Charles Schwab and Company") захопили значну частину брокерського бізнесу і стали важливим фактором зменшення величини брокерських комісійних ставок після відповідних регулятивних змін у 1975 р.

Значне зменшення брокерської винагороди, що сталося після 1975 p., було особливо очевидним для покупців великих пакетів акцій - пенсійних фондів та взаємних фондів. Зменшення витрат цих інституційних інвесторів означало, що біржові маклери могли привабити більше клієнтів, через що ті стали значно важливішою силою на ринку. Крім того, багато дрібних інвесторів усвідомили, що в цій ринковій ситуації стан взаємних фондів не є простим, і індексні фонди (взаємні фонди, що зосереджуються на вилученні доходів) стають щораз популярнішими. Зросла важливість інституційних інвесторів разом зі збільшенням уваги до ринкових індексів вели до зростання попиту на лагідніший ринок для кошика (групи) акцій, що котирувалися на ринку.

Враховуючи цю потребу, в 1982 р. відбулося природне розширення досить успішних ринків фінансових ф'ючерсів. Фінансовою інновацією

Вставка 13.1. Програмна торгівля та портфельне страхування: чи варто їх звинувачувати у краху ринку акцій в 1987 році?

Після краху "чорного понеділка" 19 жовтня 1987 р., коли курси на фондовій біржі впали за один день більш як на 20 %, торговельну стратегію, що включає ф'ючерсні ринки для індексів курсів акцій, звинуватили (наприклад, комісія Брейді) в ринковому колапсі. Одна із таких стратегій, названа "програмованою торгівлею", передбачає комп'ютеризовану торгівлю ф'ючерсами індексних акцій та акціями, ціни яких враховуються в індексі курсів акцій. Програмована торгівля ведеться для того, щоб підтримувати у відповідності один до одного ф'ючерси індексних акцій та курси акцій (цей процес називають арбітражем). Наприклад, коли ціна ф'ючерсного контракту з індексу акцій набагато нижча від курсів акцій, що входять в індекс, то програмована торгівля купує індексні ф'ючерси і продає акції. Критики програмованої торгівлі твердять, що різке падіння цін на ф'ючерси індексних акцій в "чорний понеділок" спричинило масовий продаж на фондовій біржі, щоб утримувати курси акцій у відповідності з цінами ф'ючерсів індексних акцій.

Інша стратегія торгівлі називається "страхування портфеля" і передбачає заходи проти падіння курсів на ринку акцій шляхом продажу ф'ючерсів індексних акцій. Ідея цієї стратегії полягає в тому, що коли курси акцій падають, то ціни на ф'ючерси індексних акцій також падатимуть. Тому інвестор може отримати доходи від приросту ринкової вартості капіталу на ф'ючерси, що нейтралізує втрати по акціях тим, хто ними володіє. Деякі експерти звинувачують портфельне страхування в підсиленні краху 19 жовтня, бо вважають, що зросле бажання захистити від втрат акції зумовило масовий продаж ф'ючерсів індексних акцій. Це ще більше посилювало значне падіння цін на ці контракти, що далі вело до значного продажу акцій програмними ділерами, аби утримати ціни на відповідному рівні

Оскільки програмовану торгівлю і портфельне страхування розглядали як важливі причини краху фондової біржі в жовтні 1987 р., то критики ф'ючерсів індексних акцій захищали обмеження на цю торгівлю. У відповідь деякі брокерські фірми, а також організовані біржі встановили обмеження на програмовану торгівлю. Наприклад, Нью-йоркська фондова біржа зменшила обсяг комп'ютеризованої програмованої торгівлі після того, як індекс Доу-Джонса змінився більш як на 50 пунктів протягом одного дня Проте деякі відомі економісти-фінансисти (наприклад, лауреат Нобелівської премії Мертон Мілер з Чиказького університету) не приймають гіпотези, що програмована торгівля і портфельне страхування сприяли краху ринку акцій. Вони вважають, що ціни на ф'ючерси індексних акцій насамперед відображають ті ж самі ринкові сили, що управляють курсами акцій,- зміну в ринковій оцінці вартості акцій.

стала ф'ючерсна торгівля індексами курсів акцій на Чиказькій зерновій біржі, Чиказькій товарній біржі, зерновій біржі в Канзас-Сіті і Нью-йоркській ф'ючерсній біржі, дочірній біржі Нью-йоркської фондової біржі Ф'ючерсна торгівля індексами курсів акцій нині досить суперечлива (вставка 13.1). Критики цієї торгівлі твердять, що це призвело до суттєвого зростання нестабільності ринку, наслідком якого став крах в "чорний понеділок" 19 жовтня 1987 р. або падіння на 190 пунктів індексу Доу-Джонса в п'ятницю 13 жовтня 1989 р. (що відбувалося в останню годину торгів).