Корпоративне управління - Ігнатьєва І.А. - 5.3. Інфраструктура корпоративного середовища. Учасники корпоративного управління

Поняття "корпоративне управління" являє собою систему внутрішніх відносин - між органами товариства та його акціонерами, та відносин зовнішніх - між товариством та будь-якими іншими третіми особами. Таким чином, учасниками корпоративних відносин виступають різні суб'єкти - самі емітенти (як правило, акціонерні товариства), держава, службовці, керуючі, інвестори (акціонери), кредитори, інші зацікавлені особи. Всіх їх можна назвати "співучасниками" діяльності товариства. Одні з них формують пропозицію акцій, другі - попит на них, треті - забезпечують взаємодію продавців та покупців, виконуючи ряд організаційно-технічних функцій.

Ключовою фігурою у складі учасників корпоративних відносин завжди є емітент. Саме емітенти цінних паперів є споживачами інвестицій, які вони одержують шляхом випуску цінних паперів. Саме вони з'єднують осіб, які інвестують гроші та майно в цінні папери емітента - інвесторів. Останні називаються акціонерами у разі, якщо вони придбали акції певного акціонерного товариства. Емітент (в особі своїх органів управління) та його акціонери окреслюють коло внутрішніх учасників корпоративних відносин. Можна сказати, що це безпосередні учасники корпоративних відносин.

Зовнішні учасники корпоративних відносин - окрема група учасників, які здійснюють обслуговування діяльності з цінними паперами того чи іншого товариства, так звані інститути інфраструктури. Серед них - торговці цінними паперами, депозитарії, зберігачі, реєстратори та інші. Такі особи надають кваліфіковані послуги вищеназваним учасникам і, таким чином, беруть опосередковану участь в системі корпоративних відносин.

І ще одна група - інші зацікавлені особи. Масштаб представництва цих осіб та їх склад залежать від особливостей економічної та соціальної системи та системи корпоративного управління тієї чи іншої країни. Групи таких осіб можуть включати в себе кредиторів товариства, найманий персонал, місцеві органи управління тощо.

Специфічним учасником корпоративних відносин є держава.

Відповідно до Закону України "Про цінні папери та фондову біржу" емітентом цінних паперів визнається юридична особа, яка від свого імені випускає цінні папери і зобов'язується виконувати обов'язки, що випливають з умов їх випуску. В Україні емітентами цінних паперів виступають держава, органи місцевого самоврядування та юридичні особи.

Що стосується держави, то відповідно до світової практики випуск цінних паперів державою є більш ефективним методом фінансування бюджетного дефіциту порівняно з практикою позики грошей в державному банку (в Україні - Національний банк) та залучення коштів від емісії грошей. Так, позитивним у цьому процесі є те, що, коли держава залучає кошти шляхом випуску державних облігацій і вчасно виконує зобов'язання з виплати доходу за ними, такі цінні папери можуть виступати як привабливий інвестиційний інструмент з низьким рівнем ризику для банків, пенсійних та інвестиційних фондів, страхових компаній, а також індивідуальних інвесторів. З цих причин у країнах з розвинутою ринковою економікою та цивілізованим ринком цінних паперів держава є одним з найактивніших емітентів цінних паперів. В Україні донедавна держава не виявляла значної активності на ринку цінних паперів як емітент. Однак розвиток ринкових відносин змусив її активізувати свою діяльність у цій галузі економіки. Але, на жаль, загальна господарська та політична нестабільність в Україні спричинили значні коливання курсу вже випущених цінних паперів (облігацій). Крім того, наприкінці 1998 року Уряд вдався до реструктуризації платежів за державними облігаціями шляхом "добровільного" перенесення дат їх погашення, а НБУ зупинив підтримку штучного обмінного курсу гривні, здійснивши значну девальвацію валюти. Все це фактично знищило реальні прибутки за державними облігаціями і в поєднанні з російською кризою практично прирекло на смерть ринок державних облігацій.

Юридичні ж особи здійснюють емісію цінних паперів для розширення виробництва або проведення іншої комерційної діяльності шляхом випуску боргових зобов'язань (облігацій) або акцій. З цією метою можуть випускатись також ощадні сертифікати (цим займаються банки) та векселі.

Емітентів акцій в України можна поділити на дві групи: а) новостворені акціонерні товариства; б) акціонерні товариства, створені шляхом відповідного перетворення державних підприємств в процесі приватизації. Цей поділ емітентів, з одного боку, відображає специфіку акціонерного сектора економіки України, а з іншого, - має важливе значення для з'ясування особливостей корпоративних відносин, що існують у різних акціонерних товариствах. При цьому треба підкреслити домінуюче значення в економіці країни другої групи емітентів.

Крім того, в українській економіці кількісно переважають саме закриті акціонерні товариства (приватні за новим законом про акціонерні товариства). Близько 70 % усіх акціонерних товариств мали форму закритих акціонерних товариств. Таке співвідношення теж вирішальною мірою сформувалося під впливом приватизації, оскільки значну частину українських підприємств було приватизовано через їх викуп (у різних варіантах) самими працівниками, по завершенні якого створювалися закриті акціонерні товариства.

Статутний фонд акціонерного товариства поділяється на заздалегідь визначену кількість акцій рівної номінальної вартості. Акції надають їх власникам право здійснювати контроль за діяльністю акціонерного товариства, а також отримувати частину прибутку. Кожний акціонер має право володіти будь-якою кількістю акцій, якщо інше не передбачене законодавством.

Акції відкритого (публічного) акціонерного товариства розповсюджуються шляхом відкритої підписки та є предметом купівлі-продажу на фондовій біржі. Акції закритого (приватного) акціонерного товариства розподіляються лише серед засновників і не можуть бути предметом купівлі-продажу на фондовій біржі. У міжнародній практиці відкриті акціонерні товариства прийнято називати "публічними", а закриті акціонерні товариства - "приватними" компаніями.

Треті особи та органи державного управління не мають права втручатися в діяльність акціонерного товариства за винятком випадків, передбачених законодавством.

Емітент, як учасник корпоративного управління виконує наступні функції:

Характеризуючи того чи іншого емітента, слід сказати, що значну роль серед його функцій відіграє функція надання 1) інформації про випуск цінних паперів того чи іншого виду, яка є офіційним повідомленням потенційних інвесторів, що здійснюється емітентом відносно наміру випускати цінні папери. Інформаційне повідомлення про випуск цінних паперів повинно містити інформацію, передбачену діючим законодавством, та включає дані про емітента, його діяльність, дані про емісію цінних паперів та іншу інформацію.

Режим державної реєстрації інформації про випуск цінних паперів встановлюється тоді, коли ці цінні папери пропонуються до відкритого продажу. Державна реєстрація інформації про випуск цінних паперів здійснюється з метою захисту інтересів учасників та ринку цінних паперів в цілому. Саме інформаційне забезпечення інвестора є одним з головних способів захисту його інтересів. Маючи ту чи іншу інформацію про того чи іншого емітента, інвестор приймає рішення для себе про вкладення коштів у цінні папери емітента, який є, на думку інвестора, найбільш привабливим для нього. У випадку, коли інформація, що надходить до нього, є помилковою, його рішення також буде помилковим, і в цьому випадку постраждають інтереси інвестора. Тому держава залишає за собою право здійснювати перевірку інформації про випуск цінних паперів у випадках, коли ці цінні папери випускаються для масового інвестора.

В іншому випадку (випуск акцій закритим акціонерним товариством, окремими державними або муніципальними органами) припускається, що даний вид емітентів є відомим потенційним інвесторам, і інформація про випуск ними цінних паперів перевірки не потребує. Оскільки майбутні власники цінних паперів добре інформовані стосовно господарського та фінансового стану емітента, то вже в силу цього їх інтереси є захищеними.

Важливою функцією для емітента і інвестора є здійснення 2) випуску цінних паперів (їх емісія).

За українським законодавством під випуском цінних паперів розуміється зареєстрована у встановленому порядку сукупність цінних паперів одного емітента з одним державним реєстраційним номером, що можуть мати різні умови емісії, але надають однакові права. Емісією акцій або облігацій підприємств називається сукупність дій емітента щодо здійснення підписки на акції або продажу облігацій.

Законодавчими актами деяких країн, в тому числі України, крім державної реєстрації інформації про випуск цінних паперів встановлюється також режим державної реєстрації самого випуску цінних паперів. При цьому всі вищезгадані положення, які стосуються реєстрації інформації про випуск цінних паперів, зберігають свою силу і для другого. Тобто найбільш загальні принципи державної реєстрації цінних паперів зводяться до наступного: захист інтересів інвесторів і ринку цінних паперів; сприяння підтриманню цілісності зазначеного ринку і порядку на ньому.

Третьою, найбільш важливою із функцій, які виконує емітент, є функція 3) використання прав та виконання зобов'язань, зазначених в умовах випуску. Що стосується цінних паперів, які свідчать про участь в статутному фонді (капіталі) емітента, то коло взаємних прав і зобов'язань є відносно широким. Їх специфіка полягає в тому, що власники цінних паперів є одночасно власниками емітента, і в силу цього вони можуть брати участь в управлінні справами емітента через загальні збори та мають інші права.

Закон України "Про цінні папери та фондовий ринок" регулює відносини, що виникають під час розміщення, обігу цінних паперів і провадження професійної діяльності на фондовому ринку, з метою забезпечення відкритості та ефективності функціонування фондового ринку.

Цінні папери - документи встановленої форми з відповідними реквізитами, що посвідчують грошові або інші майнові права, визначають взаємовідносини особи, яка їх розмістила (видала), і власника, та передбачають виконання зобов'язань згідно з умовами їх розміщення, а також можливість передачі прав, що випливають із цих документів, іншим особам. Цінні папери за порядком їх розміщення (видачі) поділяються на емісійні та неемісійні.

Емісійні цінні папери - цінні папери, що засвідчують однакові права їх власників у межах одного випуску стосовно особи, яка бере на себе відповідні зобов'язання (емітент).

До емісійних цінних паперів належать:

- акції;

- облігації підприємств;

- облігації місцевих позик;

- державні облігації України;

- іпотечні сертифікати;

- іпотечні облігації;

- сертифікати фондів операцій з нерухомістю (далі - сертифікати ФОН);

- інвестиційні сертифікати;

- казначейські зобов'язання України.

Цінні папери, що не належать згідно із Законом "Про цінні папери та фондовий ринок" до емісійних цінних паперів, можуть бути визнані такими Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку, якщо це не суперечить спеціальним законам про ці групи та/або види цінних паперів.

Цінні папери за формою існування поділяються на документарні та бездокументарні. Цінні папери за формою випуску можуть бути на пред'явника, іменні або ордерні.

Права, посвідчені цінним папером, належать:

- пред'явникові цінного паперу (цінний папір на пред'явника);

- особі, зазначеній у цінному папері (іменний цінний папір);

- особі, зазначеній у цінному папері, яка може сама здійснити ці права або призначити своїм розпорядженням (наказом) іншу уповноважену особу (ордерний цінний папір).

В Україні у цивільному обороті можуть бути такі групи цінних паперів:

1) пайові цінні папери - цінні папери, які посвідчують участь їх власника у статутному капіталі (крім інвестиційних сертифікатів), надають власнику право на участь в управлінні емітентом і отримання частини прибутку, зокрема у вигляді дивідендів, та частини майна у разі ліквідації емітента. До пайових цінних паперів відносяться:

а) акції;

б) інвестиційні сертифікати;

2) боргові цінні папери - цінні папери, що посвідчують відносини позики і передбачають зобов'язання емітента сплатити у визначений строк кошти відповідно до зобов'язання. До боргових цінних паперів відносяться:

а) облігації підприємств;

б) державні облігації України;

в) облігації місцевих позик;

г) казначейські зобов'язання України; ґ) ощадні (депозитні) сертифікати;

д) векселі;

3) іпотечні цінні папери - цінні папери, випуск яких забезпечено іпотечним покриттям (іпотечним пулом) та які посвідчують право власників на отримання від емітента належних їм коштів. До іпотечних цінних паперів відносяться:

а) іпотечні облігації;

б) іпотечні сертифікати;

в) заставні;

г) сертифікати ФОН;

4) приватизаційні цінні папери - цінні папери, які засвідчують право власника на безоплатне одержання у процесі приватизації частки майна державних підприємств, державного житлового фонду, земельного фонду;

5) похідні цінні папери - цінні папери, механізм випуску та обігу яких пов'язаний з правом на придбання чи продаж протягом строку, встановленого договором, цінних паперів, інших фінансових та/або товарних ресурсів;

6) товаророзпорядчі цінні папери - цінні папери, які надають їхньому держателю право розпоряджатися майном, вказаним у цих документах.

Фондовий ринок (ринок цінних паперів) - сукупність учасників фондового ринку та правовідносин між ними щодо розміщення, обігу та обліку цінних паперів і похідних (деривативів).

Учасники фондового ринку - емітенти, інвестори, саморегулівні організації та професійні учасники фондового ринку.

Емітент - юридична особа, Автономна Республіка Крим або міські ради, а також держава в особі уповноважених нею органів державної влади, яка від свого імені розміщує емісійні цінні папери та бере на себе зобов'язання щодо них перед їх власниками.

Інвестори в цінні папери - фізичні та юридичні особи, резиденти і нерезиденти, які набули права власності на цінні папери з метою отримання доходу від вкладених коштів та/або набуття відповідних прав, що надаються власнику цінних паперів відповідно до законодавства. Інституційними інвесторами є інститути спільного інвестування (пайові та корпоративні інвестиційні фонди), інвестиційні фонди, взаємні фонди інвестиційних компаній, недержавні пенсійні фонди, страхові компанії, інші фінансові установи, які здійснюють операції з фінансовими активами в інтересах третіх осіб за власний рахунок чи за рахунок цих осіб, а у випадках, передбачених законодавством, - також за рахунок залучених від інших осіб фінансових активів з метою отримання прибутку або збереження реальної вартості фінансових активів.

Саморегульована організація професійних учасників фондового ринку - неприбуткове об'єднання учасників фондового ринку, що провадять професійну діяльність на фондовому ринку з торгівлі цінними паперами, управління активами інституційних інвесторів, депозитарну діяльність (діяльність реєстраторів та зберігачів), утворене відповідно до критеріїв та вимог, установлених Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку.

Професійні учасники фондового ринку - юридичні особи, які на підставі ліцензії, виданої Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку, провадять на фондовому ринку професійну діяльність, види якої визначені законами України.

Фондовий ринок поділяється на первинний та вторинний.

o Первинний ринок цінних паперів - сукупність правовідносин, пов'язаних з розміщенням цінних паперів.

o Вторинний ринок цінних паперів - сукупність правовідносин,

пов'язаних з обігом цінних паперів.

Фондовий ринок охоплює частину кредитного ринку і повністю ринок інструментів власності. Іншими словами, цей ринок інтегрує операції щодо боргових інструментів. Інструментів власності, а також їхніх похідних, що виражається через випуск спеціальних документів (цінних паперів), які мають власну вартість і можуть продаватися, купуватися та погашатися (див. схему).

Рис. 5.2. Структура ринку фінансових ресурсів

Фондовий ринок виступає як засіб забезпечення нормального функціонування всіх галузей економіки, а також як засіб поєднання державних, інституційних та індивідуальних інтересів, захисту грошових коштів населення від інфляції та покращання його матеріального становища.

Основні учасники фондового ринку:

- емітенти

- інвестори

- фінансові посередники

- інститути-регулятори

- фондова біржа

Існує дві класифікації учасників фондового ринку: в залежності від юридичного статусу вони поділяються на категорії, а в залежності від функцій, що виконують, - на види.

По категоріям учасники фондового ринку можуть виступати як індивіди, інститути і як органи державно-правового регулювання.

Індивідуальні учасники представляють собою фізичних осіб, що володіють здатністю в процесі ринкової взаємодії користуватись правами і виконувати обов'язки. Вони відрізняються один від одного: за кількістю та видами цінних паперів, якими вони володіють; за ступенем активності, з якою вони проявляють себе на ринку; за цілеспрямованістю; за способом вибору і прийняття рішень відносно купівлі-продажу цінних паперів. Хоча індивідуальні учасники і не займають домінантного положення на фондовому ринку, та завдяки їх багато-численності емітенти мають можливість мобілізувати у великих кількостях грошові кошти, розпоряджатись ними в господарських цілях, виробляти необхідні населенню матеріальні блага.

Інституційні учасники являють собою організації, що діють на основі своїх засновницьких документів та інших норм права, що затверджені державою. На відміну від індивідуальних учасників, які користуються статусом фізичних осіб, інститути у більшості випадків мають статус юридичних осіб. В якості інститутів, як правило, виступають підприємства, організації, установи, товариства, компанії, фонди, корпорації.

Під органами, що здійснюють державно-правове регулювання фондового ринку, розуміють органи законодавчої, виконавчої і судової влади. Характерними рисами органів державно-правового регулювання є наявність публічної влади, організаційної оформленості, права видавати загальнообов'язкові акти, удаватися в необхідних випадках до організаційного примусу та санкцій, включаючи адміністративні.

В залежності від функцій, що виконуються в процесі ринкової взаємодії, учасники фондового ринку діляться на дві великі групи: основні та інфраструктурні.

До першої групи входять емітенти, інвестори, посередники, інститути-регулятори, спеціальні державні органи регулювання.

Емітенти - юридичні, а у випадках, передбачених Законом, фізичні особи, які від свого імені випускають цінні папери з метою залучення фінансових ресурсів для свого розвитку і зобов'язуються виконувати обов'язки, що випливають з умов їх випуску.

Інвестори - фізичні, юридичні особи та інституційні інвестори, котрі мають вільні грошові ресурси, необхідні для інвестування з метою збільшення ринкової вартості цінних паперів. Інвестори поділяються на:

- індивідуальні (приватні особи);

- корпоративні (підприємства, організації, установи і т.д.);

- інституціональні (колективні).

Посередники - це такі фінансові організації, які надають в процесі взаємодії з цінними паперами посередницькі послуги.

Рис. 5.3. Основні види посередницьких послуг

Термін "брокерські послуги" використовується для позначення регулярно виконуваної діяльності, головним змістом якої є здійснення операцій з цінними паперами за рахунок клієнтів. Після придбання цінних паперів брокером право власності до нього не переходить, воно переходить до клієнта, за дорученням і за рахунок якого брокер здійснює операції. Клієнтами брокера, як правило, є інвестори, але ж ними можуть бути і дилери.

Термін "дилерські функції" використовується для позначення регулярної підприємницької діяльності, основним змістом якої є купівля і продаж цінних паперів за свій власний рахунок. Після придбання цінних паперів дилером до нього переходить право власності на вказані папери.

Термін "послуги по проведенню підписки" використовується на ринку цінних паперів для позначення посередницької діяльності, основним змістом якої є розміщення цінних паперів серед інвесторів.

Фінансові посередники виконують роль сполучної ланки між емітентом та інвестором. З одного боку, вони виконують посередницькі функції стосовно емітента, проводячи операції у випуску і розміщення цінних паперів на ринку. Добре знаючи ринок, вони краще розуміються на тому, які цінні папери та умови їх випуску найбільш доцільні для конкретного емітента, як провести роботу, щоб забезпечити розміщення цінних паперів. З іншого боку, вони надають послуги інвесторам у придбанні цінних паперів, виходячи з побажань інвестора стосовно дохідності й надійності вкладень. Роль фінансових посередників на ринку цінних паперів надзвичайно важлива, адже саме вони визначають його активність та ефективність. Безпосередні взаємовідносини емітентів та інвесторів можливі тільки при обмежених рамках ринку або при цілеспрямованій емісії цінних паперів під конкретних інвесторів. В умовах нинішнього, практично безмежного міжнародного ринку цінних паперів, на ньому можуть працювати лише фахівці, які досконало володіють навичками роботи на ринку та добре його знають.

Видами фінансових посередників є інвестиційні фонди, трасти і компанії. Вони мобілізують кошти шляхом випуску власних цінних паперів - інвестиційних сертифікатів. Інвестиційні фонди і трасти здійснюють тільки мобілізацію коштів. Розміщення коштів проводять спеціальні компанії - інвестиційні керуючі, а зберігання забезпечують депозитарії. Інвестиційні фонди вкладають з інвестиційними керуючими угоди на здійснення інвестиційної діяльності, а трасти довіряють інвестиційним керуючим мобілізовані кошти. Як правило, трасти створюються на певний термін і проводять тільки один випуск сертифікатів. Після їх погашення вони закриваються. Інвестиційні фонди діють тривалий період. Вони є двох типів - відкриті й закриті. Відкриті здійснюють випуск і погашення інвестиційних сертифікатів на постійній основі. Закриті здійснюють разовий випуск сертифікатів і не погашають їх на першу вимогу власника. Інвестиційні компанії, на відміну від фондів і трастів, здійснюють розміщення мобілізованих коштів самостійно. Їх інвестиційні сертифікати можуть виставлятись на продаж на фондових біржах.

Найбільш важливими серед інфраструктурних учасників є:

- депозитарії (спеціалізуються на виконанні функцій збереження паперів),

- кліринго-розрахункові установи (спеціалізуються на виконанні таких функцій, як здійснення умов операцій купівлі-продажу цінних паперів, проведення перевірки наявності на рахунках учасників грошових коштів та цінних паперів, здійснення постачання цінних паперів з одних рахунків на інші),

- трастові інститути (основна функція - довірче управління, головним чином, грошовими коштами та цінними паперами, що знаходяться у власності різних інститутів та індивідів);

- агенти по трансферту та регістратори (інститути, які виконують функції "нагляду" за процесами переходу права власності на випущені цінні папери);

- продавці ринкової інформації (інститути, які спеціалізуються по наданню послуг по обробці і розповсюдженню ринкової інформації про види цінних паперів, що знаходяться в обігу, поточних курсах, а також складанню аналітичних оглядів подій та тенденцій на ринку цінних паперів, звітів емітентів),

- спеціальні гарантійні фонди фонди (інститути, основна функція яких заклечається в тому, щоб гарантувати цілісність ринкової взаємодії з ринковими паперами).

За стадіями торгівлі та місцем торгівлі виділяється первинний та вторинний ринок.

o Первинний ринок являє собою випуск цінних паперів в обіг, який здійснюється на основі оголошення про емісію. Торгівля ведеться між емітентами з одного боку та інвесторами і фінансовими посередниками - з іншого.

o Вторинний ринок характеризується операціями перепродажу цінних паперів, які здійснюються між окремими інвесторами, інвесторами і фінансовими посередниками та між фінансовими посередниками.

За місцем торгівлі ринок цінних паперів поділяється на біржовий та позабіржовий.

o Біржовий включає угоди, що укладаються на фондовій біржі, й охоплює насамперед вторинний ринок, хоча в окремих випадках і первинне розміщення цінних паперів може здійснюватись через фондову біржу.

o Позабіржовий відображає угоди, які укладаються і здійснюються поза біржою. Він стосується насамперед первинного ринку, однак позабіржові операції можуть здійснюватись і на вторинному ринку.

В Україні продовжується формування інфраструктури фондового ринку. Центральним інститутом регулювання ринку є Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку (ДКЦПФР), яка координує діяльність державних органів з питань функціонування в Україні ринку цінних паперів, сприяє розвитку інвестиційно привабливого середовища та інтеграції в міжнародний фінансовий ринок, здійснює контроль за випуском та обігом цінних паперів, захищає права інвесторів, сприяє розвитку ринку цінних паперів та соціальної стабілізації в суспільстві.

Складовими елементами інфраструктури фондового ринку є:

- депозитарно-клірингові установи (забезпечують зберігання і обслуговування обігу цінних паперів в бездокументарній формі проводять кліринг і розрахунок по договорах з цінних паперів),

- фондові біржі (укладають договори купівлі-продажу цінних паперів та їх похідних, надають інформаційні послуги в сфері фондового ринку),

- торгово-інформаційні системи (організовують торгівлю на позабіржовому ринку, надають інформаційні послуги в сфері торгівлі цінними паперами),

- зберігачі і реєстратори цінних паперів (організовують зберігання і обслуговування обігу цінних паперів на рахунках в цінних паперах, ведення обліку іменних цінних паперів в бездокументарній формі, ведення реєстрів власників іменних цінних паперів),

- фондові посередники та організації, які забезпечують укладання угод та консалтингове супроводження.

Рис. 5.4. Елементи інфраструктури фондового ринку