Інвестиційний аналіз - Боярко І.М. - 10.2. Оцінка доцільності інвестування в фінансові інструменти

Оцінка доцільності інвестування в фінансові інструменти здійснюється шляхом зіставлення двох видів оцінки їх вартості:

- поточної ринкової ціни (Рм), за яку його можна придбати фінансовий інструмент на ринку;

- поточної внутрішньої вартості (V).

При цьому слід враховувати, що кожен інвестор має своє уявлення про внутрішню вартість активу залежно від необхідного для нього рівня доходності.

В процесі аналізу може виникати одна з трьох ситуацій:

Р > к ,

м t7

Р < Vf , (10.1)

м t 7 4 /

Р = Vf .

м t

Перше співвідношення говорить про те, що з позиції конкретного інвестора даний актив продається в даний момент часу за завищеною ціною, тому інвестору немає сенсу купувати його на ринку. Друге співвідношення говорить про протилежне: ціна активу занижена, а тому є сенс його купити. Відповідно до третього співвідношення поточна ціна цілком відображає внутрішню вартість активу, тому спекулятивні операції з його купівлі-продажу навряд чи доцільні.

Згідно з положеннями теорії фундаментального аналізу поточна внутрішня вартість будь-якого цінного папера визначається методом капіталізації вартості та в загальному вигляді може бути розрахована за формулою:

V = Т-Ср^, (10.2)

де С7І - очікуваний грошовий потік доходів від інвестування в фінансовий інструмент в г-му періоді (як правило, році), грош. одн.; г - ставка дохідності, одн.

Необхідно звернути увагу на те, що поданий алгоритм оцінки передбачає капіталізацію очікуваних доходів (відсотки, дивіденди) із ставкою, прийнятою за норму дисконту при визначенні поточної вартості. Наприклад, оцінка облігації, отримана за допомогою формули (10.2), буде правильна тільки в тому випадку, якщо відсотки за нею не використовуються для споживання, а негайно інвестуються в ті ж самі облігації або в цінні папери з тією ж прибутковістю і ступенем ризику. Крім того, горизонт прогнозування при визначенні внутрішньої вартості варіює залежно від виду фінансового інструменту. Так, для облігацій горизонт прогнозування, як правило, обмежений, для звичайних і привілейованих акцій - дорівнює безкінечності.

10.3. Оцінка інвестиційних якостей акцій

Основним об'єктом інвестування на фінансовому ринку є акції, оскільки шляхом їх розміщення формується власний капітал акціонерних товариств як новостворюваних, так і діючих.

Акція - це іменний цінний папір, який посвідчує майнові права його власника (акціонера), що стосуються акціонерного товариства, включаючи право на отримання частини прибутку акціонерного товариства у вигляді дивідендів та право на отримання частини майна акціонерного товариства у разі його ліквідації, право на управління акціонерним товариством, а також деякі немайнові права, передбачені законодавством, що регулює питання створення, функціонування та припинення діяльності акціонерних товариств.

Основними джерелами формування доходів при інвестування в акції є дивіденди та підвищення ринкової ціни акції. З врахуванням цього ефективність інвестицій в акції (Я) можна визначити за формулою:

дР + в Р - Р + В Я = /лр+в = -_-, (103)

РР __

де ДР - зростання ринкової ціни акції, грош. одн.; Р5 - ціна продажу акції, грош. одн.; Р_ - ціна придбання акції, грош. одн.;

В - дивіденди, отримані під час володіння акцією, грош. одн.

Дивіденд - частина чистого прибутку акціонерного товариства, що виплачується акціонеру з розрахунку на одну акцію певного типу або класу.

Як правило, в оцінках ефективності інвестицій в акції використовують показник середньої річної доходності, який при тривалості інвестування декілька років можна визначити за такою формулою:

Р - Р

-_- + В

Я =-п-, (10.4)

0,5 х (Р + Р_ )

де п - число років від купівлі до продажу акції;

Якщо період інвестування в акції менше одного року, то доход-ність операції можна визначити за таким алгоритмом:

Я = Р - Р_ + В х 365, (10.5)

де і - число днів з моменту купівлі до продажу акції.

При визначенні внутрішньої вартості акцій необхідно враховувати їх тип, тобто приналежність до привілейованих або простих (звичайних), оскільки вони мають різний порядок нарахування та сплати доходів. Дивідендний дохід за звичайними акціями, на відміну від дивідендів за привілейованими, не є фіксованим та гарантованим. Дивіденди за простими акціями не нараховуються та не виплачуються, якщо поточні дивіденди за привілейованими акціями не виплачено повністю. Це зумовлює підвищення інвестиційного ризику порівняно з інвестиціями в привілейовані акції або облігації.

Внутрішня ціна акції (Ра) визначається за формулою (10.2) з врахуванням того, що:

- строк інвестування в акції, як правило, необмежений;

- очікуваний грошовий потік від інвестування у вигляді дивідендів в майбутніх періодах прогнозується з певною імовірністю. Відповідно очікуваний дохід за простими акціями може бути спрогнозований лише умовно;

- крім дивідендів очікуваний грошовий потік може включати ринкову вартість акцій на час їх продажу інвестором (якщо період інвестування обмежений).

Ця модель вперше була розроблена Джоном Б. Вільямсом (John В. Williams) та оприлюднена в його книзі "The Theory of Investment Value" у 1938 році.

Але, якщо передбачається продаж акцій інвестора через n років, то дивідендна модель оцінки вартості акції буде трансформована у такий вигляд:

р = Е тДг ^тДп, (10.6)

t=o (1 + r ) (1 + r )

де Dt - дивіденд на одну акцію в періоді t, грош. одн.; Pn - ціна продажу акції, грош. одн.

При цьому слід зазначити, що ціна продажу акції залежить від вартості майбутніх дивідендів після завершення періоду володіння цим цінним папером, а ціна придбання акції інвестором визначається всім потоком дивідендних доходів за необмежений час існування даного цінного паперу на ринку, починаючи з часу її купівлі.

Приклад 10.1. Інвестор може придбати акції ПАТ "Іскра" за ринковою ціною 35 грн. за акцію. При цьому очікується, що дивіденди на акцію в перший рік складуть 5 грн., а в наступні два роки 6 грн. Через три роки він планує продати акції за ціною 40 грн. Необхідна ставка доходності інвестора становить 20%. Визначити внутрішню ціну акції та обґрунтувати доцільність інвестування.

Розв'язок. Для оцінки внутрішньої вартості скористаємося формулою (10.4):

Pa =_5_+_6_+_6_+_40_ = 311 грн.

(1 + 0,20) (1 + 0,20)2 (1 + 0,20)3 (1 +0,20)4

Порівнюючи внутрішню та ринкову вартість акції (формула (10.1)), можна зробити висновок, що інвестору доцільно інвестувати в ці акції, оскільки їх внутрішня вартість є нижчою за ринкову ціну придбання.

Досить часто прогноз дивідендних виплат за акціями передбачає наявність певної тенденції зміни їх обсягу в часі. Як правило, розглядаються три типи зростання дивідендів за акціями: постійне зростання, нульове зростання і наднормальне зростання.

Якщо очікується зростання дивідендів з постійним коефіцієнтом зростання g, то розрахунок внутрішньої вартості акції здійснюється за формулою:

Р. = 1 . (10.7)

Різновидом оцінки вартості акції з постійним темпом є модель Гордона, в якій передбачається, що г > g:

р=_0^= , (10.8)

г - g г - g

де В0 - дивіденд, сплачений за акцією в період перед її придбанням, грош. одн.;

В1 - дивіденд в перший рік володіння акцією, грош. одн.

При нульовому зростанні дивідендів розрахунок здійснюється за формулою (10.7) з врахуванням того, що g = 0. Модель нульового зростання дивідендів реалізується в оцінках внутрішньої вартості привілейованих акцій.

У випадку наднормального зростання дивідендів коефіцієнт g є змінним в часі протягом т періодів та стабільним в наступних роках:

1 (1 + Г)' (Г - gm+1 )Х (1 + Г)m+1, (10.9)

де gt, gm+1 - коефіцієнти зростання дивідендів в періодах і та т + 1 відповідно, одн.