Інвестиційний аналіз - Боярко І.М. - 5.4. Розрахункова та внутрішня норма доходності інвестицій

Для характеристики середньорічного рівня чистих надходжень у розрахунку на 1 грн. інвестицій використовуються показники розрахункової та внутрішньої норми доходності.

Розрахункова норма доходності (Accounting Rate of Return, ARR) визначається за прогнозом грошових потоків без врахування фактору часу та за алгоритмом обчислення є оберненим показником до простого терміну окупності інвестицій, розрахованого за методом усереднення параметрів (див. підрозділ 5.3). В літературі зустрічається інші назви даного показника, наприклад, проста норма доход-ності, проста норма прибутку, коефіцієнт ефективності інвестицій.

Розрахункова норма доходності відображає ефективність інвестицій у вигляді процентного відношення грошових надходжень до суми первинних інвестицій:

CIF

ARR =-ср o 100%. (5.9)

IC

Приклад 5.5. Обчислимо розрахункову норму доходності для проекту, що розглядається.

159 06

ARR = 'o 100% = 84%. 189

Отже, для отримання щорічних грошових надходжень в обсязі 159,06 тис. грн. норма доходності інвестицій в сумі 189 тис. грн. повинна складати 84%, тобто кожна гривня інвестицій повинна приносити в середньому близько 84 коп.

Цьому показнику властиві всі недоліки, що є характерними для показника простого терміну окупності.

Різновидом показника розрахункової доходності інвестицій є показник, при визначенні якого до уваги, замість чистих грошових надходжень проекту в цілому, беруться тільки дані про середньорічний чистий прибуток після сплати податків, але до виплати процентних платежів за позиковим капіталом. Він називається бухгалтерською рентабельністю інвестицій (Return On Investment, ROI) або середньою нормою прибутку на інвестиції ARR (Average Rate of Return):

ROI = NP+cRR , (5.10)

де NP - середньорічний чистий прибуток, грош. одн.;

RR - середньорічні відсотки за позиковим капіталом, як правило, кредитами, грош. одн.

Що стосується вартості первинних інвестицій (IC), то вона при розрахунках бухгалтерської рентабельності інвестицій може мати два значення:

- первинна вартість;

- середня вартість між вартістю на початок і кінець розрахункового періоду.

Враховуючи різні можливості розрахунку показника, що дають різні результати, при підготовці або аналізі інвестиційного проекту необхідно зазначати, за якою методикою цей показник розраховується.

Для формування висновків про ефективність проекту обчислені значення розрахункової норми доходності інвестицій порівнюються з прийнятними для інвестора значеннями, як правило, це середні рівні доходності за аналогічними проектами або у відповідній сфері економічної діяльності.

Перевагою даного показника та його різновидів є простота розрахунку, а його недоліками є такі:

- не врахування впливу фактору часу на зміну вартості;

- ігнорування відмінності в тривалості періоду інвестування для різних проектів;

- суб'єктивний характер використання критерію для оцінки та інтерпретації розрахованих значень (залежно від очікувань і вимог інвесторів).

По відношенню до дисконтованих потоків грошових коштів за проектом використовується оцінка внутрішньої норми доходності (Internal Rate of Return, IRR). Іншими назвами даного показника є внутрішня норма дисконту, внутрішня норма прибутку, внутрішній коефіцієнт ефективності, внутрішня норма окупності (Discounted Cash-Flow of Return, DCFOR). У вітчизняній літературі цей показник іноді називають перевірочним дисконтом, оскільки він дозволяє знайти граничне значення норми дисконту, що розділяє інвестиції на прийнятні і невигідні.

Внутрішня норма доходності інвестицій - це ставка дисконту, яка задовольняє таким умовам:

- при ній дисконтовані надходження грошових коштів проекту дорівнюють дисконтованим грошовим видаткам проекту, тобто:

IRR = і, при якій NPV = 0; (5.11)

- вона повинна бути єдиним розв'язком рівняння 5.11.

Якщо не виконана хоча б одна з цих умов, вважається, що IRR для проекту не існує.

Методика визначення IRR розроблена для проектів, при реалізації яких спочатку спостерігаються чисті видатки грошових коштів, а потім - чисті грошові надходження, які мають кумулятивний характер, тобто грошовий потік залишається додатним до кінця розрахункового періоду після досягнення окупності. Для таких інвестицій справедливим є твердження, що чим вище норма дисконту, тим менше величина чистої поточної вартості інвестицій (рис. 5.3).

Рис. 5.3. Внутрішня норма доходності на графіку залежності величини чистої поточної вартості інвестицій від рівня норми дисконту

Як видно з рисунку 5.3, IRR - це норма дисконту, при якій крива зміни NPV перетинає горизонтальну вісь (абсцис), тобто інтегральний економічний ефект виявляється нульовим.

Для її знаходження без застосування програмних засобів використовується метод послідовних ітерацій, що передбачає застосування двох норм дисконту, при яких чиста поточна вартість має додатне та від'ємне значення. Тобто довільно обираються норми дисконту i1<i2 так, щоб в інтервалі (і^, і2) функція NPV = f(i) змінювала знак свого значення з "+" на "-", тоді:

f - f (i2)

Точність обчислення внутрішньої норми доходності залежить від величини інтервалу (i1, i2): чим він менший, тим більше розрахункове значення IRR буде відповідати фактичному.

Вибір норм дисконту для обчислення внутрішньої норми доход-ності здійснюється в межах певного інтервалу, який визначається її максимальним та мінімальним можливими значеннями.

Розрахунок максимального можливого значення внутрішньої норми доходності проекту здійснюється на основі припущення, що вона відповідає IRR умовного грошового потоку, який забезпечує отримання всіх чистих надходжень інвестиційного проекту в перший рік його реалізації. Відповідна формула має такий вигляд:

n

1CIFt

IRRmax = " 1. (5.13)

Формула для обчислення мінімального можливого значення внутрішньої норми доходності проекту побудована на припущенні, що вона відповідає IRR умовного грошового потоку, в якому всі чисті грошові надходження проекту сконцентрована на останньому корці розрахункового періоду:

iRRmn =|j=tc- 1. (5.14)

При можливості використання програмних засобів табличного процесору Excel, внутрішня норма доходності для заданої послідовності елементів грошового потоку автоматично визначається за допомогою спеціальної функції в категорії Фінансові.

Рекомендовано порівнювати IRR з середньозваженою вартістю капіталу, залученого для фінансування даного інвестиційного проекту. При цьому:

- якщо IRR > WACC, то проект ефективний, оскільки отримані від реалізації проекту доходи дозволяють компенсувати витрати на залучення капіталу і отримати додатково прибуток;

- якщо IRR < WACC, то проект неефективний;

- якщо IRR = WACC, то за рахунок отриманих доходів за проектом лише повернуться витрати на залучення капіталу.

Якщо значення IRR інвестиційного проекту більше за IRR альтернативних проектів з урахуванням ступеня ризику, то проект може бути рекомендованим для реалізації.

Зауважимо, що перевагою даного показника є те, що він, як правило, використовується з метою ранжування проектів за рівнем їх вигідності при оптимізації портфеля інвестицій. Серед недоліків критерію IRR можна виділити такі:

- обраний на його основі проект не завжди має максимальне значення чистої поточної вартості;

- не використовується для проектів з нестандартними грошовими потоками.

Приклад 5.5. Приймемо одну норму дисконту в розмірі 16%, враховуючи, що за даними таблиці 4.6 NPV для неї дорівнює 676,1 тис. грн. Для зміни знака чистої поточної вартості з "+" на "-" необхідно підібрати іншу норму дисконту, розмір якої має бути більшим, ніж 16%.

Для норми дисконту 70% чиста поточна вартість проекту дорівнюватиме:

лгт/70% ,оп 117,2 110,6 160,7 234,9

NPV 70% =-189+-■--+-■--+-■-3+--- +

(1 + 0,7)1 (1 + 0,7)2 (1 + 0,7)3 (1 + 0,7)4

+-171,9 = -8,8 (тис грн.). (1 + 0,7)5

За формулою 5.12 знаходимо внутрішню норму доходності проекту:

IRR = 16% +-3088--(70% -16%) = 68,5%.

308,8 - (-8,8)

Таким чином, даний проект є ефективним, оскільки його внутрішня норма доходності перевищує середньозважену вартість капіталу (68,5% >16%).

Оскільки традиційно вважається, що показник IRR повинен перевищувати величину WACC, то з метою порівняння інвестиційної привабливості проектів доцільніше використовувати відносний рівень такого перевищення - коефіцієнт безпеки фінансування проекту (КБФ). Він характеризує відносну міру резерву безпеки проекту та розраховується по такій формулі:

= IRR - WACC . (5.15)

БФ IRR

Цей показник може використовуватися для оптимізації структури джерел фінансування проекту. Чисельник даної формули являє собою різницю між максимально можливою прибутковістю, що може забезпечити даний інвестиційний проект, і вартістю коштів (капіталу), що залучаються для його реалізації. Ґрунтуючись на концепції вартості капіталу, цю різницю можна трактувати як запас фінансової стійкості проекту.

Доцільно розраховувати даний показник для економічно прийнятних проектів (IRR > 0 і WACC < IRR ). У цьому випадку значення коефіцієнта безпеки фінансування проекту будуть визначені в рамках інтервалу: 0 < КБФ < 1. Чим вище значення даного показника, тим більше ймовірність того, що проект буде ефективний, навіть у випадку мінливих зовнішніх і внутрішніх умов його реалізації.

Приклад 5.6. Коефіцієнт безпеки фінансування проекту на основі даних прикладу 5.5 дорівнює:

= 68,5 -16 = 0,766. БФ 68,5

Це свідчить про високу фінансову стійкість проекту та низьку ймовірність втрати ним ефективності при зміні умов реалізації.

Коефіцієнт безпеки фінансування проекту може використовуватися як додатковий при формуванні індивідуальних критеріїв оцінки ефективності інвестиційних проектів.