Міжнародна макроекономіка - Козак Ю.Г. - 8.6. Міжнародний ринок фінансових деривативів

За останні три десятиліття на фінансових ринках з'явилося багато нових фінансових інструментів, які отримали назву похідних цінних паперів, або деривативів. Під фінансовими деривативами розуміють інструменти торгівлі фінансовим ризиком, ціни яких прив'язані до іншого фінансового або реального активу. Дериватив являє собою стандартний документ, який засвідчує право та (або) зобов'язання придбати або продати базовий актив на визначених умовах у майбутньому.

Якщо класичні цінні папери призначені для залучення довгострокового капіталу, то деривативи є засобом хеджування, тобто страхування від цінових ризиків. Деривативи серед різних інструментів управління ризиками на фінансових ринках посідають перше місце.

Умови деривативів визначаються за згодою сторін.

Контракти повинні мати такі реквізити:

o назва контракту;

o сторони контракту;

o базовий актив контракту¹⁸ та його характеристика (емітент, вид цінного паперу, його номінальна вартість, термін обігу, інші відомості для цінних паперів; вид валюти - для коштів; асортимент - для інших товарів);

o ціна виконання;

o кількість базового активу, вартість контракту, порядок оплати проданого базового активу (у форвардних контрактах);

o вид контракту (з поставкою або без поставки базового активу); обсяг контракту; розмір початкової маржі; одиниця виміру ціни (у ф'ючерсних контрактах);

o вид опціону (з поставкою або без поставки базового активу), різновид опціону (опціон на покупку, опціон на продаж); порядок оплати придбаного базового активу; розмір премії (для опціонів);

o термін виконання;

o відповідальність сторін;

o порядок розгляду спорів;

o адреси, підпис, реквізити банківських рахунків.

Згідно з класифікацією Банку міжнародних розрахунків, є чотири типи базових активів, до кожного з яких може бути прив'язаний дериватив:

o товари (ціна деривативу прив'язується до ціни певного товару або руху індексу на групу товарів);

o акції (ціна деривативу прив'язується до ціни певної акції або руху індексу цін на групу акцій);

o іноземна валюта (ціна деривативу прив'язується до курсу однієї або до декількох валют);

♦ відсоткова ставка (ціна деривативу прив'язується до фіксованої, плаваючої, комбінованої відсоткової ставки).

До основних похідних цінних паперів належать опціони і ф'ючерси на товари, цінні папери, валюту, відсоткові ставки і фондові індекси, свопи на відсоткові ставки і валюту та форвардні контракти.

При купівлі і продажу деривативів контрагенти обмінюються не активами, а ризиками, що випливають з цих активів.

Ціна деривативів визначається рухом цін на товари, фінансові інструменти, індекси цін або відмінностями між двома цінами.

Контракти на деривативи закриваються шляхом розрахунку готівкою. При цьому зміна власника або поставлення означеного товару не передбачається.

Цілі деривативу:

♦ фіксація майбутньої ціни на будь-який актив уже сьогодні, що досягається укладанням форвардного або ф'ючерського контракту;

♦ обмін потоками готівки або обмін активами (свопи);

♦ придбання права, але не зобов'язання, на здійснення угоди (контракт типу опціону).

За способом фінансової організації в міжнародній торгівлі деривативами виділяють два основних типи контрактів: контракт типу форвард і контракт типу опціонів¹⁹.

Форвардний контракт - це двостороння угода за стандартною (типовою) формою, яка засвідчує зобов'язання особи придбати (продати) базовий актив у визначений час на визначених умовах у майбутньому з фіксацією цін такого продажу під час укладання форвардного контракту.

Розрізняються такі види форвардів:

♦ товарний форвард - форвардний контракт на поставку товару;

♦ форвард на акції - контракт на поставку в майбутньому акції або набору акцій за зафіксованою сьогодні ціною;

♦ форвардна відсоткова угода - контракт, згідно з яким відсоткова ставка, котру потрібно буде заплатити або отримати в майбутньому, визначається під час підписання контракту;

♦ безпосередній форвард - контракт на обмін двома валютами за погодженим сьогодні курсом більш ніж за два робочих дні після його підписання.

До контракту форвардного типу належать ф'ючерси і свопи.

Ф'ючерси - це ті ж самі форварди, але вони торгуються в стандартизованому вигляді на біржах. Ф'ючерсний контракт - це стандартний документ, який засвідчує зобов'язання придбати (продати) базовий актив у визначений час та на визначених умовах у майбутньому, з фіксацією цін на момент укладання зобов'язань сторонами контракту.

Предметом ф'ючерсної операції є базові активи, але ф'ючерсний контракт може продаватися незалежно від того, чи існують справді вказані в ньому активи на момент укладання угоди. Достатньо, щоб у ньому були вказані відсоткова ставка, валютний курс, індекс цін і т. ін.

Сенс ф'ючерсного контракту в тому, що він є строковою угодою (в межах трьох місяців): існує розрив у часі між укладанням угоди та її виконанням. Укладаючи ф'ючерсний контракт, позичальники прагнуть застрахувати себе від зростання відсотка і зробити ціну отримуваних позик стабільною, а кредитори - від непередбаченого зниження відсотка з позик, які вони надають. Відтак позичальники укладають ф'ючерсні контракти на продаж, а кредитори - на купівлю ф'ючерса. При цьому кожний сподівається отримати прибуток на різниці цін у процесі їх коливань.

Привабливість ф'ючерсного контракту в тому, що коли за звичайною угодою купівлі-продажу доход однієї з сторін зумовлений збитком іншої, за ф'ючерсною угодою результати реалізації ф'ючерсного контракту можуть бути різними.

Підвищення поточної ціни по відношенню до контрактної призведе:

■ у разі повної ліквідності об'єкта угоди до явно проґавленого доходу продавця і явного отримання доходу покупця;

■ у випадку зниженої ліквідності об'єкта угоди до імовірної втрати доходу продавця і ймовірного реального доходу покупця.

Зниження поточної ціни призведе:

■ у разі повної ліквідності - до явно відверненого збитку продавця і явного реального збитку покупця;

■ у разі зниженя ліквідності - до ймовірності відвернення збитків продавця і ймовірності реального збитку покупця.

У покупця домінує бажання виграти на коливаннях цін, у продавця - застрахуватися від наслідків цих коливань.

Свопи - це контракти типу форвард, у рамках яких сторони домовляються обмінюватись активами на основі погоджених правил.

Свопи бувають таких типів:

■ товарні свопи - це обмін двома платежами за один товар, один з яких являє собою його оплату за поточною ціною спот, а другий - погоджену ціну на цей товар у майбутньому. Укладається контракт на обмін доходами від зміни цін одного товару або індексу товарних цін на інший;

■ валютні свопи - контракти, які передбачають обмін двома валютами, виключаючи платежі відсотків сьогодні та їх зворотній обмін на певну дату в майбутньому за погодженим сьогодні курсом;

■ свопи на акції - контракти на обмін доходами від акцій або індексу акцій в результаті використання фіксованої і плаваючої відсоткової ставки;

■ відсоткові свопи - контракт, згідно з яким сторони обмінюються платежами, що випливають з їхніх відмінностей у випадку фіксованих і плаваючих відсоткових ставок;

Опціон - стандартний документ, який засвідчує право (але не зобов'язання) придбати (продати) базовий актив на визначених умовах у майбутньому з фіксацією ціни на час укладення такого контракту або на час такого придбання за рішенням сторін контракту.

Особливістю опціону є те, що його власник отримує право, але не зобов'язаний купити або продати базовий актив. Покупець опціону може відмовитися від свого права купити базові активи, а продавець не може, отримавши винагороду (премію), відмовитися від зобов'язання продавати їх, якщо виконання зобов'язань вимагає покупець опціону. Покупець опціону може продати його будь-якій третій особі, після чого продавцеві опціону потрібно буде виконати умови контракту по відношенню до нового його власника. Опціон стає оборотним цінним папером.

Опціони бувають таких видів:

■ товарний опціон - контракт, який дає покупцеві право, але не накладає на нього зобов'язання купити або продати певну кількість товару за погодженою ціною до настання певної дати;

■ опціон на акції - контракт на поставку або отримання певної акції або набору акцій на визначену дату в майбутньому на умовах опціону;

■ валютний опціон - контракт, який дає на умовах опціону право купити або продати валюту за погодженим курсом протягом часу;

■ відсотковий опціон - контракт на поставку або отримання певного відсоткового доходу на обумовлену суму в майбутньому на умовах опціону.

Метою угоди купівлі-продажу опціону може бути або спекуляція на різниці в курсах, або хеджування, зниження ризику, пов'язаного з падінням ціни на цінні папери.

Позиції покупця опціону кол (котрий очікує підвищення курсу акцій) і продавця (котрий очікує зниження курсу) можуть бути такими (за умови контрактної ціни на акцію 100 дол. і премії - 10 дол.):

а) якщо поточна ринкова ціна буде нижчою від контрактної (наприклад, 85 дол.), то покупець відмовиться від купівлі акцій, оскільки він зможе купити на ринку акції по 85 дол., що разом зі сплаченою премією становитиме 95 дол. замість 100 дол., тобто отримає прибуток 5 дол. Продавець у цій ситуації отримає прибуток (премію) 10 дол. Цей прибуток буде стабільним, поки поточна ціна буде нижчою за 100 дол.;

б) якщо поточна ціна дорівнюватиме контрактній ціні плюс премія (110 дол.), то покупець опціону кол покриє витрати з премії, але прибуток не отримає. Результат операції для нього полягатиме в тому, що він уникнув ризику, пов'язаного з падінням курсу акцій;

в) в інтервалі ціни 100-110 дол. результат продавця, в міру підвищення ціни, поступово погіршуватиметься, а результат покупця - підвищуватиметься. При перевищенні поточною ціною рубежу в 110 дол. збиток продавця у вигляді пропущеного прибутку зростатиме.

Позиції продавця опціону пут (котрий очікує підвищення курсу) і покупця пут (котрий очікує зниження курсу) можуть бути такими:

а) якщо поточна ринкова ціна дорівнює контрактній і вище, то доход продавця буде стабільним і максимально можливим (10 дол. премії);

б) в інтервалі від 90 до 100 дол. доход продавця опціону пут зменшується пропорційно зниженню втрат покупця;

в) нижче 90 дол. відбувається збільшення розміру упущеного доходу пропорційно зростанню реального доходу покупця.

Отже, при опціоні кол зміни прибутку і збитків відбуваються при підвищенні ціни акції, а при опціоні пут - при зниженні ціни акції.

В опціонній операції ризикують обидва учасники, але покупець опціону ризикує дещо менше, ніж продавець опціону, оскільки він має право вибору: покупець купує або не купує акції, і його втрати виразяться лише в розмірі премії. Втрати продавця мають характер упущеного доходу (прибутку), оскільки, продавши свої акції за опціонним контрактом, він позбавляється можливості отримати курсовий прибуток шляхом продажу цих акцій на спотовому ринку за вищою ціною.

Учасники опціонних операцій зменшують ризик шляхом різноманітних методів хеджування, наприклад, шляхом стелажної операції. Суть стелажної операції полягає в тому, що одночасно придбаваються опціон кол і опціон пут на одні й ті самі акції за однією й тією ж ціною й однаковими датами закінчення контрактів. Виконується один з двох опціонів залежно від рівня ціни акцій.

Міжнародний ринок деривативів характеризується зростанням обсягів операцій з похідними інструментами. Це зумовлено високою нестабільністю котировок та посиленням ризику втрат в умовах зниження курсів. Останнім часом ринок деривативів поповнився новими учасниками. Крім інституційних інвесторів в операціях беруть участь управляючі компанії та корпорації. Можливість страхування та мінімізація ризику втрат від знецінення базових фінансових активів на ринку похідних інструментів допомагає уникнути їх ще більшого знецінення та суттєвого зниження обсягів операцій з ними на фондових ринках. Оборот ринку деривативів у 8 разів перевищує світовий ВВП. За оцінкою Банку міжнародних розрахунків, сукупний обсяг міжнародного ринку деривативів дорівнює близько 300 трлн дол.

Міжнародна торгівля деривативами проводиться на біржах і поза біржею. Це зумовило поділ даних фінансових інструментів на деривативи, що продаються на біржах (відсоткові ф'ючерси та опціони, валютні ф'ючерси та опціони, ф'ючерси та опціони на індекси), і деривативи, що продаються поза біржею (валютні та відсоткові інструменти).

Практично вся біржова торгівля деривативами сконцентрувалась на торгівлі відсотковими ф'ючерсами і опціонами (88,6 % від вартості контрактів). Щорічно обсяг торгів на біржовому ринку відсоткових деривативів становить близько 2,5 млрд контрактів, тобто більше ніж 26 % від усього ринку деривативів. На другому місці - торгівля ф'ючерсами і опціонами на індекси (10,9 %), валютні ф'ючерси і опціони на третьому місці (0,5 %).

Номінальна вартість базових активів біржових деривативів становить понад 15 трлн дол. У Північній Америці цей показник дорівнює 8,9 трлн дол., у Європі - 4,8 трлн дол., в Азіатсько-Тихоокеанському регіоні - 1,7 трлн дол.

Біржова торгівля деривативами сконцентрувалася в декількох провідних країнах: у Великій Британії, США, Німеччині. Біржовий ринок забезпечує, на відміну від позабіржового, більшу стандартизованість торгівлі, вищу злагодженість розрахункових механізмів, які знижують ступінь фінансових ризиків, розвинуту міжбіржову систему електронного зв'язку.

Зростання торгівлі деривативами відбувається в основному за рахунок позабіржового ринку, котрий у 7 разів перевищує біржовий. На нього припадає 87 % усієї торгівлі деривативами.

Основна частина контрактів, що укладаються на позабіржовому ринку, припадає на валютні і відсоткові деривативи. Роль товарних деривативів і деривативів на акції, як і на біржовому ринку, незначна. Валютні деривативи в позабіржовій торгівлі відіграють істотнішу роль, ніж на біржовому ринку (їхня частка становить 16,5 %). На позабіржовому ринку в основному відбувається торгівля відсотковими і валютними свопами і переважають короткострокові контракти (близько 80 % контрактів укладається на строк до одного року).

Перевагами позабіржового ринку порівняно з біржовим є велика гнучкість контрактної системи, швидше впровадження нових фінансових інструментів, відлагоджена система двосторонніх банківських розрахунків.

Оборот торгівлі біржовими деривативами зростає як у цілому на світовому ринку, так і в окремих регіонах.

Оборот торгівлі ф'ючерсами та опціонами на біржах зріс у 2007 р. порівняно з 1997 р. на 7 % і становив понад 400 трлн дол., при цьому 51 % припадав на Північну Америку. Найбільше зростання цього показника спостерігається в Європі, де він зріс за розглянутий період на 28 %.

Понад половину як обороту, так і номінальної вартості базових активів біржових деривативів припадає на США. Неамериканські ринки зростають випереджаючими темпами порівняно зі США.

За кількістю біржових деривативних контрактів перше місце в світі посідає німецька біржа EUREX, випередивши американські біржі. Оборот торгівлі на ній досягає 445 млн контрактів. Друге місце посідає Чиказька біржа опціонів - 326 млн контрактів, третє - Паризька біржа (236 млн контрактів). Останніми роками з'явилися нові інструменти управління ризиком. Серед них найшвидшими темпами розвиваються кредитні деривативи. Кредитні деривативи - це структуровані фінансові інструменти, які відділяють кредитний ризик від активу для його наступного передавання іншій стороні. Учасники ринку кредитних деривативів мають можливість перерозподіляти кредитні ризики, не оформлюючи перехід прав власності на базові активи. Ринок кредитних деривативів являє собою провідні світові фінансові центри, де здійснюються операції з купівлі-продажу захисту від кредитного ризику. Так, на Нью-Йорк припадає 43 % торгівлі цими деривативами, на Лондон - 29, Азію - 21 і на інші фінансові центри Європи - 7 %. Динаміка обсягу глобального ринку кредитних деривативів характеризується такими даними (млрд дол.): у 2000 р. - 1500, у 2001 р. - 1900, у 2002 р. - 2554, у 2003 р. - 3310,0, у 2007 р. - 17300 [46, с. 271]. Найбільшими учасниками цього ринку є провідні інвестиційні банки: Chase Manhatten, Deutsche Bank, J.P. Morgan, CSFP, Goldman Sachs, Nomura.

Розробляються ф'ючерсні контракти, де базовими активами є макроекономічні показники, наприклад, ВВП, інфляція. Характерні риси світового ринку деривативів:

o частка деривативів, що продаються на біржах, скорочується;

o за обсягом торгівлі валютні і відсоткові деривативи абсолютно домінують над товарними деривативами і деривативами на акції;

o понад половину торгівлі деривативами є міжнародною;

o близько половини деривативних контрактів укладаються в доларах.