Фінансовий ринок - Шелудько В.М. - Розділ 13. ОЦІНЮВАННЯ ФІНАНСОВИХ АКТИВІВ

13.1. Оцінювання грошових потоків

На ринку капіталів інвестори на різних умовах передають вільні фінансові ресурси тим, хто потребує інвестицій. При цьому ресурси продаються та купуються за ринковою ціною, роль якої відіграє відповідна процентна ставка, що враховує як макроекономічну ситуацію, так і ступінь ризику конкретних інвестицій. При оцінюванні доцільності інвестицій чи безпосередньо в процесі інвестування учасниками ринку постійно проводиться оцінювання дохідності інвестицій та визначається відповідність між ступенем ризику і рівнем доходу за інвестиціями.

Усі розрахунки та оцінки щодо інвестованих коштів обов'язково здійснюються з урахуванням часового фактора, оскільки інвестиційний процес та отримання прибутку від вкладення коштів залежать не тільки від ступеня ризику, а й терміну інвестицій та обсягу інвестованих коштів. Основними параметрами всіх розрахунків виступають:

• початкова сума інвестованих коштів С₀;

• нарощена сума С„, що отримується інвестором по закінченні терміну інвестування і включає як початково інвестовану суму, так і плату за її використання — загальну суму процентних виплат;

• процентна ставка k — ціна, яку сплачує позичальник інвестору-кредитору за користування грошовими ресурсами останнього. При ефективному використанні коштів вона має бути меншою за ставку прибутку, який одержить позичальник від інвестування залучених коштів у виробництво чи у фінансові операції;

• термін інвестицій Г, який переважно подають у вигляді п періодів, протягом кожного з яких нараховується процентна ставка k за користування коштами.

У більшості випадків оцінювання інвестицій здійснюється за наявності припущення, що поточний дохід у вигляді процентних виплат не вилучається інвестором, а реінвестується. Тобто в кожному наступному періоді процент нараховується як на початкову суму, так і на суму процентів, нарахованих, але не сплачених інвестору. Формула, що виражає зв'язок між основними параметрами інвестицій, називається формулою складних процентів і має вигляд:

С-С_в(1 + *)^в. (із.і)

де k — процентна ставка, що нараховується один раз на період у кінці періоду. Якщо проценти параховуються т раз протягом періоду, формула матиме вигляд:

С.-С₀(1 + k_m:m)^nm. (13.2)

Чим більше т, тим більшою буде нарощена сума С„. При т->" формулу (13.2) можна подати у такому вигляді:

C-Coexpfo,), (13.3)

де k_H — процентна ставка, що нараховується неперервно. Процентна ставка k_H має невелике практичне значення, проте дуже зручна у використанні і знаходить застосування в теорії.

У разі нарахування простих процентів, коли поточний дохід періодично в момент нарахування вилучається інвестором, нарощену суму можна визначити за формулою

С_н = С₀ + Co kn. (13.4)

За допомогою формул (13.1) — (13.4) можна визначити:

1) яка сума буде отримана інвестором у результаті вкладення коштів у сумі С₀ на п років під k процентів річних;

2) яку суму потрібно інвестувати на п років під k процентів річних, щоб отримати в результаті суму С_в;

3) під яку процентну ставку k потрібно інвестувати кошти в сумі С₀на п років, щоб отримати суму С_и.

Ці вирази можуть також бути використані для відображення взаємозв'язку між більш складними поняттями. Вважаючи, що капітал — це вартість, що приносить додаткову вартість, можна говорити про теперішню та майбутню величину капіталу. Остання зростає пропорційно до здатності конкретного виду капіталу створювати додаткову вартість та "самозростати". Зв'язок між майбутньою величиною капіталу FV (future value) та його теперішньою величиною N (present value) може бути виражений аналогічно (13.1):

PV = FV: (1 + *) (13.5)

Процентну ставку k у цьому разі називають також ставкою дисконтування, оскільки вона лише в окремих випадках є процентною ставкою, за якою залучається чи інвестується на визначений термін певна сума капіталу. Часто вона є величиною, яку треба оцінити. Однак майже завжди вона відображає реальну дохідність інвестицій.

Введемо поняття грошового потоку CF (cash flow), яке часто пов'язують із процесом інвестування, або процесом створення капіталом додаткової вартості. Як правило, оцінюються пе існуючі, а очікувані в майбутньому грошові потоки, оскільки одним із основних завдань, яке доводиться вирішувати багатьом учасникам ринку, є оцінювання доцільності тих чи інших інвестицій та вибір оптимального способу інвестування вільних грошових ресурсів. Маючи вирази для обчислення теперішньої та майбутньої вартості, можна оцінити теперішню вартість очікуваних грошових потоків по будь-яких інвестиціях.

Основними видами інвестицій є прямі — в конкретний інвестиційний проект та портфельні — в портфель цінних паперів. Під грошовими потоками за інвестиційним проектом розуміють надходження та відплив грошових коштів за весь "термін життя" проекту з урахуванням часового чинника, тобто з урахуванням моменту надходження (відтоку) цих сум. При оцінюванні інвестиційних проектів, як правило, аналізують не загальні грошові потоки за проектом, а так звані чисті грошові потоки — NCF (net cash flows), які відображають чистий приплив коштів на підприємство.

Теперішня вартість очікуваних чистих грошових потоків за інвестиційним проектом, що називається чистою теперішньою вартістю проекту NPV (net present value), дає змогу отримати узагальнюючу оцінку проекту з погляду його привабливості для іпвсетора. Ця величина має бути додатною. За інших однакових умов із двох інвестиційних проектів більш привабливим є той, чиста теперішня вартість якого більша.

Грошові потоки, пов'язані з фінансовим активом, складаються з процентних чи дивідендних виплат за активом та грошових коштів, які будуть отримані при перепродажу активу на ринку чи при його погашенні з урахуванням моменту надходження коштів до інвестора. У більшості випадків при оцінці фінансових активів враховуються кошти, які інвестор одержить при погашенні фінансового активу, а не при його перепродажу на ринку.

Теперішня вартість очікуваних грошових потоків за фінансовим активом визначає його поточну ринкову ціпу — ціну, за якою його можна купити чи продати на вторинному ринку в даний момент часу.

Точність оцінки теперішньої вартості очікуваних грошових потоків залежить від точності визначення трьох величин:

1) очікуваних грошових потоків CF_t;

2) терміну розрахунку (кількості періодів я);

3) ставки дисконтування k.

Термін розрахунку для інвестиційного проекту є визначеною величиною, що дорівнює терміну життя проекту, який за певними правилами встановлюється при складанні бізнес-плану. При розрахунках, пов'язаних із фінансовими активами, термін розрахунку, як правило, визначається датою погашення конкретного активу. Для розрахунків, пов'язаних з акціями як з безстроковими інструментами, обчислення не обмежують скінченним періодом, а використовують граничний перехід до нескінченних часових інтервалів.

Ставка дисконтування к є абсолютно визначеною величиною лише у разі, коли капітал інвестується на визначений період під визначену процентну ставку. Прикладом може бути вкладення коштів у банк на визначений термін під фіксовану процентну ставку або придбання фінансового активу з фіксованим доходом, що не має вторинного ринку і не підлягає переоцінці та перепродажу на ринку.

У багатьох випадках існують певні правила для оцінки ставки дисконтування. Наприклад, при оцінці чистої теперішньої вартості інвестиційного проекту ставкою дисконтування є процентна ставка, яка відображає вартість ресурсів, що використовуються для фінансування цього проекту. У випадку, коли джерела фінансування та їхня вартість невизначені, ставка дисконтування може бути оцінена з огляду на ризиковість проекту та на ринкові процентні ставки.

При оцінці ринкової вартості фінансового активу ставкою дисконтування виступає ставка, що відображає дохідність подібних фінансових активів, які перебувають в обігу в даний момент на ринку, тобто дохідність активів, які мають такий самий ступінь ризику та термін обігу, як цей фінансовий актив.

У разі, коли не має стандартної процедури визначення ставки дисконтування, вона оцінюється на основі ринкових процентних ставок, очікуваних рівнів інфляції та ступеня ризику конкретних інвестицій.